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　　东海证券 牛纪刚

　　由于工程量减少，公司今年业绩将处于低谷。

　　作为海洋工程行业的主要受益者，公司2011年后有望快速增长。此外，海外业务也将是公司收入的另一个增长极。

　　预计公司2010-2012年每股收益为0.18元、0.29元、0.48元，给予“买入”评级。

　　风险因素：钢材等原材料价格走高；在母公司中海油内部的议价能力；公司缺乏深水开发的经验，走出国门后市场竞争将加剧。

　　海油工程(600583)母公司中国海洋石油总公司是国内垄断的海上油气生产商。作为国内唯一一家承揽海洋石油、天然气开发工程建设的总承包公司，公司是国家发展海洋工程战略的直接受益者，海洋工程业务和海外业务是公司未来的两个重要增长点。

　　2010年为结构调整年。

　　公司上半年合同额42.2亿元，全年合同额预计在105-110亿元间，营业收入同比下滑47%，下半年虽然会有所改观，但2010年同比业务下滑成为定局。公司业务下滑的原因有两个：一是根据国内海上油气田整体开发计划，“5000万吨”产量目标相应的工程量大部分在去年已经完成，今年国内工程量出现暂时下降；二是全球金融危机对整个海洋工程行业的冲击仍未完全消退，国际市场开发形势不容乐观。

　　公司2010年收入下降并非是行业进入衰退期。十二五期间中海油计划海工投资2500-3000亿元，以此推算每年500-600亿元，按海油工程占母公司投资30%左右计算，每年约150-160亿元，因此可以预见2011年后公司业绩将进入上升通道。

　　公司2001-2009年海洋工程毛利率在15%-23%之间，2009年公司毛利率骤降至12.48%，2010年上半年毛利率15.85%，同比提升4.43个百分点。提升的主要原因是公司深入开展降本增效、钢材市场价格回落以及公司同母公司的议价能力提升。公司最坏的经营环境已经过去，毛利率开始回升。公司未来“两翼”业务(深水业务和中下游业务)前景看好，深水业务主要在南海初步形成深水工程EPC能力和水下高端产品研发与制造能力，中下游业务向LNG、石油化工等领域转型。同时公司的几大基地陆续投入使用，为业务发展提供良好的基础。我们认为，未来随着公司工程量的逐步增加，毛利率有望稳步回升，稳定在18%以上。

　　长期受益国家海工战略。

　　国家战略推动海洋工程发展。母公司中海油是国内最主要的海洋工程设备的采购商，我们按照中海油的规划可推出2011年后国内海洋工程设备市场的容量每年超过250亿元。同时，国内海洋油气开发处于由浅水向深水的战略转换期，南海大型深水天然气项目荔湾3-1项目是公司第一个真正意义上的深水项目。该项目的启动标志着公司海工项目进入快速发展通道。作为国家发展海洋工程战略的直接和主要受益者，公司海洋工程业务未来有望快速成长。预计2011年后公司海工业务每年的收入增长将超过30%，未来1-2年内以南海为主的深海业务收入将超过以渤海为主的浅海业务。

　　海外业务是公司业务的另一增长极。公司加速海外布局，重点关注中东、澳大利亚和巴西等相对活跃市场，签订了雪佛龙Gorgon项目液化天然气工厂工艺模块建造合同等多项海外订单，2010年上半年新签海外订单15.2亿元，另外还有部分订单已达成合作意向。虽然国际市场开发成果不能全部立即转化为当期收入，但为未来缓解单一市场风险、保证业绩稳定和可持续发展提供支撑。此外，公司与休斯顿专家成立科泰有限公司，共同开展国际深海业务，尽快建立起深水浮式平台EPCI的系统工程能力。预计2010年海外业务有望同比增长20%，2011年后年增长率将超过30%。

　　盈利预测与评级。

　　我们判断公司2010年业绩处于低谷，2011年后业绩步入上升通道，预计公司2010-2012年每股收益为0.18元、0.29元、0.48元。鉴于公司的未来成长性和盈利能力，结合可比公司的估值实际情况，按2011年35倍市盈率，公司合理股价为9.8元，给予“买入”评级。