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　　招商证券 王倩 肖立强

　　业绩增长符合预期。上半年，公司实现净利润846亿元，同比增长27.6%，其中利息净收入1433亿元，同比增长23.5%，EPS为0.25元，符合预期。

　　净息差稳中有升，预计趋势延续。上半年，工行净息差2.37%，同比提升12个bp，存贷利差3.54%，同比缩小17个bp。主要是受益生息资产结构调整和投资收益率提高。下半年信贷投放的相应减少，存款成本可控及资金投资效益提高将促使净息差延续稳中有升趋势。

　　不良贷款实现“双降”，相关资产的质量可控。6月末，工行不良贷款余额801亿，不良率1.26%，实现“双降”，拨备覆盖率达到190%，相对较为充分，其中专项拨备占27%，较年初下降。政府融资平台贷款资产质量可控。以最大口径计算，政府融资余额占全部贷款11%，6月末较3月末下降440亿元，不良率为0.02%。

　　中间业务增长较快，银信新规影响有限。上半年手续费净收入369亿，同比增长33%。目前公司银信合作产品余额为2350亿元，大约有1800亿元将在明年底前到期，未来转表内数额不大。银信新规对公司收入影响有限。

　　再融资充实资本，稳定增长可期。公司即将发行250亿元可转债，转股价格为4.2元/股。此外A+H配股很可能于四季度完成，即今年有约700亿元资金补入资本金，约提升资本充足率1个百分点，未来三年内无需再融资。

　　看好公司稳健经营，维持“审慎推荐”投资评级。预计公司2010年-2012年净利润分别为1636亿元、1896亿元、2165亿元，在现有股本摊薄下，EPS为0.49、0.57元、0.65元，对应10年PE为8.5倍，10年PB1.76倍，位于行业相对较低水平，看好公司稳健经营，维持“审慎推荐”评级。