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　　招商证券 朱卫华 黄珺

　　归核后的首个半年不尽人意。公司上半年实现销售收入37.78亿元，营业利润1211万元，归属母公司净利润2308万元，同比分别下滑12%、86%、72%，EPS0.034元，剔除转让永祥多晶硅业务的影响后营业收入小幅增长0.28%，扣除转让永祥的非经常性收益归属母公司净利润仅522万元，低于市场预期。

　　饲料业务积极布局但遇行业低谷。饲料又成为公司业务主心骨，公司开始积极扩张，上半年投入3.5亿元新建、搬迁及改造，但连接的自然灾害使饲料需求特别是水产饲料需求大幅下滑，玉米、鱼粉等原料上涨，饲料业务盈利空间两端受压，上半年公司仅猪料销量实现28%的增长，水产料及禽料销量均出现下滑，饲料总体销售收入和主营利润分别下滑2.2%和13%。

　　食品加工调整战线见成效，但贡献还看长远。上半年食品加工销售收入3.39亿元，增长18.9%，主营利润1183万元，较去年同期61万大幅增长。公司食品业务优胜劣汰的调整出现成效，盈利的水产品业务规模扩大，销售收入同比增加232%，其余加工业务收缩战线销售收入下滑26%，使得加工毛利率大幅提升，今年扭亏有望。

　　期待三季度行业转暖，公司经营转好，长期看王者归来。我们认为二季度公司业绩低于预期因自身过渡转型更因行业低迷，而三季度将迎来全面回暖，理由一是水产养殖旺季的推迟导致水产饲料需求在三季度更集中的爆发，二是水产品价格的上涨将带动水产养殖积极性，饲料需求进一步增加，三是原料暴涨告一段落，下半年看粮价高位震荡，成本压力缓和，建议积极把握季节性交易机会。长期看公司水产饲料龙头地位仍有望持续稳固，只待公司乃至集团能投入更多精力和资金到农业，恢复与水产饲料龙头匹配的盈利水平。

　　预计未来三年EPS0.18元、0.30元和0.38元，维持“中性A”的评级。

　　风险提示：疫情及自然灾害影响饲料需求；定向增发进度影响扩产进度。