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　　第一创业 陈曦

　　净利润同比增长59.80%。招商银行10年上半年营业收入同比增长33.48，营业利润同比增长69.03%，利润总额同比增长67.32%。上半年共实现净利润132亿元，每股收益0.65元。年化ROAE为24.27%，多项因素共同驱动利润上升上半年累计同比来看，生息资产规模增长、息差的回升、成本收入比的降低以及拨备支出的减少均对净利润的增长有较大贡献，投资收益与公允价值变动收益的减少，以及实际税率的上升是净利润增长的主要负面影响因素。单季环比来看，2季度拨备支出的减少对净利润增长的贡献最大，此外息差的回升以及生息资产规模的增长也有较大程度的正面贡献。

　　存款增长乏力加大贷存比压力。6月末贷款余额较年初增长12%，与行业水平相同。存款余额较年初增长9%，低于11%的行业水平，主要是今年1季度增长缓慢所致。今年上半年，储蓄存款市场白热化的竞争令。招商银行在储蓄存款方面的优势减弱，储蓄存款的低增长拖累了存款的整体增速。6月末贷存比为74%，较年初上升2个百分点，逼近75%的监管红线。

　　息差逐季上升趋势明显。上半年公司报表披露的净息差为2.56%，较09年同期增加32BP。上半年息差的回升，同时受生息资产收益率上升以及付息负债成本率下降两方面因素的作用。信贷紧缩背景下贷款收益率的提升以及存款重定价的继续是最主要的原因。

　　费用控制良好，成本收入比下降。招商银行上半年管理费用同比仅增长10%。受管理费用缓慢增长与营业收入增长迅速两方面的作用，上半年累计成本收入比35.05%，较09年上半年以及09年全年均有明显下降。

　　资产质量优良，拨备充足。上半年末，招商银行不良贷款余额88.5亿元，不良贷款率0.67%。不良贷款金额与比例较年初以及1季度末均有一定程度的下降。贷款损失准备金额263.37亿元，拨备覆盖率继续上升至297.60%，在上市银行中居于前列。招商银行的风险管理水平较高，09年对待风险的态度也十分谨慎，高水平的拨备覆盖率增强了公司盈状况对于不利经济环境的免疫力。

　　维持“审慎推荐”评级。我们预计招商银行2010年EPS1.12元，对应当前股价的PE为12.67倍，维持“审慎推荐”评级。