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　　国海证券 鄢祝兵

　　公司公告2010年上半年实现营业收入43.80亿元，较上年同期增长59.29%；实现营业利润6.97亿元，比上年同期增长56.59%；实现归属于母公司所有者的净利润6.05亿元，较上年同期增长20.55%，基本每股收益0.36元，公司扣除非经常性损益后的基本每股收益0.32元。一季度公司实现EPS为0.15元，二季度实现EPS0.21元，环比业绩显著提升。

　　公司2010年上半年纯MDI营业利润率为26.36%，同比下降5.71个百分点。聚合MDI营业利润率为13.03%，同比增加3.50个百分点，其他产品营业利润率同比增加8.13个百分点。公司2010年上半年综合毛利率25.96%，较去年同期略有下滑，实现综合销售净利率15.68%。

　　从MDI-苯胺价差来看，今年三季度公司吨MDI毛利将有所压缩，但近期Dow对欧洲地区销售MDI产品进行提价，国内聚合MDI和纯MDI价格也在逐步攀升，我们预计公司今年四季度和明年季度盈利将逐步改善。

　　公司目前MDI总产能达到50万吨，其中烟台本部20万吨，宁波30万吨。公司宁波二期30万吨MDI装置于今年6月逐步建成试生产，目前后段的MDI合成已经完成试车，产业链前端的苯胺装置预计在2010年9月达产，未来公司苯胺装置达产后将供给公司所需苯胺的60%以上，未来苯胺市场将明显供过于求，苯胺价格也将回落，2011年公司苯胺自给带来成本显著降低，综合毛利率也有望提升。

　　我们预测公司2010、2011、2012年EPS分别为0.809元、1.159元、1.585元，目前公司股价对应于动态市盈率为21.6、15.1、11.0左右，未来随着公司MDI产能的进一步扩大，多元化产品逐步取得突破，家电、纺织、汽车等传统领域需求的恢复，以及建筑节能领域需求蓝海的启动将打开MDI未来成长空间，烟台万华未来几年内业绩必将迎来新一轮增长，我们非常看好拥有技术、规模、服务等众多优势的烟台万华未来的长期发展，我们维持烟台万华“买入”评级。