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　　国信证券

　　外延片和芯片制造龙头，积极扩产，全面享受行业成长。随着LED应用的推广，我国LED芯片市场规模2002-2008六年间从2.8亿元增至19亿元，年均增幅高达37.6%。然而这仅仅是一个开始，这个阶段仅仅是LED刚刚完成了从被认知到被认可的过程，随着技术进步和成本不断降低，未来两年LED背光源渗透率有望从10%提升至30%，而LED通用照明一旦获得政策扶持市场空间将迅速打开，未来全球LED将形成近万亿元的市场规模。

　　三安光电作为我国LED芯片的龙头企业，无疑将全年享受整个行业的成长。三安光电主业分布在LED产业链的上游，主要从事芯片外延片生产和芯片制造，公司09年实现销售收入4.7亿元，净利润1.8亿元，整体毛利率高达42%。

　　在国产芯片企业中市场占有率超过20%。公司2009年定向增发募集资金8亿元建设天津三安，产能将扩充一倍。2010年3月公布增发预案，计划募集近30亿元，为芜湖市政府大力支持的120亿元LED芯片的一期项目融资，未来四年计划将产能扩充10倍。这一切对于09年销售收入仅4.7亿元，净资产14.6亿元的企业来说无疑是一个大手笔。我们认为此次增发是一个龙头企业的正确决策：在市场空间增长前提下，行业先入者产能一步到位将获得更大的规模效益，从而大幅降低成本，提高产品的竞争力；此外，从博弈的角度来看，虽然不能阻止其他跟进者的扩产，但后入者会更多考虑产能过剩所带来的后果从而减小扩充计划。从结果来看，龙头企业一步到位的扩产将获得更大的市场份额，并获得更大的规模效益，从而进一步巩固其行业地位。从现在开始到未来5年内，将是LED行业发展的黄金时期。而此时LED的产能受到上游MOCVD设备生产能力，以及衬底等原料供应不足等的制约，不能有效放大。因此，公司抢先取得大量MOCVD设备订单即抢先锁定了未来的产能和市场份额，为爆发增长的LED市场需求不断扩充规模。

　　天津三安今年8月达产，公司产能将翻番。09年增发的募投项目天津三安已完成设备安装调试，人员配套和培训工作亦已完成，项目已于今年6月24日开始试生产，预计8月将全面达产，届时公司的产能将翻番。目前厦门三安拥有22台MOCVD，绝大部分是2寸24片机，只有四台是2寸45片机；而天津三安今年扩产的15台将全部为2寸45片机，预计达产后天津将形成年产85万片外延片和200亿粒芯片的产能。当前公司产能是年产50万片外延片和180亿粒芯片，天津达产后公司产能将扩充一倍以上。

　　芜湖一期厂房已封顶，9月设备将陆续抵达芜湖项目的建设规模为新建两条265万片/条外延片生产线，每条生产线含50台核心设备MOCVD(引进设备)，以及新建配套芯片生产线3套(引进设备为主)等。项目建成并达产后，将形成年产超高亮度LED红、黄、蓝、绿光外延片530万片，芯片1,170亿粒的生产能力。芜湖LED项目一期自今年2月开工以来经过5个月实施，厂房建设已于7月封顶，预计今年9月装修结束。目前公司订购了107台MOCVD，预计9月后设备将陆续到货。在2-3个月的设备安装调试后，芜湖项目有望从今年年底开始陆续投产，并在2011年底达产。目前芜湖的增发募投计划已报证监会，我们预计年内将会过会。根据公司规划，一期项目建设完成后，二期项目建设将会迅速跟进。

　　太阳能光伏项目有条不紊，将成为公司中长期业绩增长点。公司与青海电力公司合作的聚光太阳能光伏电站示范项目已完成1兆瓦的安装调试，因青海雨季略有延误，但预计下个月可以开始并网发电。3MW项目预计将于明年上半年完成，在未来总结吸取3MW成功经验基础上，公司将通过复制3MW项目来实施15MW工程。此外，公司与美国EMCORE Corporation成立合资公司三科光伏有限责任公司，将主要从事地面高倍聚光太阳能应用(HCPV)组件和系统设计研发和生产。三科光伏注册资本3000万美元，其中三安光电出资1800万美元，占股本的60%。在技术合作方面，EC公司将无偿授权许可其所拥有的地面太阳能应用HCPV接收器、模块及系统的设计、制造和测试流程相关的知识产权和专有技术，三安光电则将贡献自有地面高倍聚光太阳能发电HCPV组件及系统的知识产权和专有技术。合资公司将在芜湖设立，有望得到芜湖市政府的一系列优惠政策。聚光太阳能项目产业化进程与国家产业政策的扶持密切相关，而从技术积累、项目运营和政策时点三方面考虑，我们认为聚光太阳能产业化大规模推行仍需经历3-5年，届时太阳能项目有望成为公司业绩重要的增长点。

　　在行业成长蓝图中拓展份额，给予“推荐”评级。我们认为未来3-5年LED行业将进入加速增长的阶段，公司在行业需求大幅增长的同时，以极大的魄力迅速扩张产能，无疑将全面获益。虽然其它企业也纷纷推出扩产计划，但是其扩张速度和力度与三安相比远不是一个量级，三安在这一过程中无疑将充分分享行业的成长，并借此契机远远领跑于其它同行，趁机扩大其市场份额。我们预计公司10-12年净利润增长率分别为89%、235%和51.9%，2012年净利润将达到17亿元，是2009年净利润1.8亿元的9倍多。预计10-12年EPS分别为0.61、1.72和2.62元，对应市盈率分别为79.4倍、28.2倍和18.6倍，给予“推荐”的投资评级。