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　　国海证券 黄秋菡

　　自营亏损拉低公司业绩。东北证券发布10年中报，上半年实现净利润1.1亿，同比下降77%，每股收益0.17元，每股净资产4.67元，由于二季度自营业务的亏损，公司业绩明显低于预期。

　　经纪业务市场份额基本稳定，但佣金率下降明显。以股基权口径计算，公司10年上半年经纪业务市场份额0.754%，比09年小幅提升0.029%，佣金率0.137%，比09年(0.162%)下降0.025%。

　　自营偏激进，二季度亏损2.43亿。公司上半年自营收入-1.84亿，主要是二季度股票市场下滑带来的浮亏。不过，值得关注的是，由于公司较重的仓位，在近期市场反弹的走势下，自营的浮亏或许已经有所收窄。

　　承销取得突破，上半年主承销3只新股。受益于发行市场的火爆，公司上半年主承销3只新股，副主承销1只，承销金额超过20亿，预计下半年投行仍可贡献5千万左右；预计全年收入能达到1.27亿。

　　资管已有18亿的规模，未来逐步成为稳定利润点。资管2号产品在5月份成功发行约15亿份额，其中公司自有资金参与0.75亿，加上原有3亿规模的1号产品，目前公司资管规模为18亿，在券商中位居前列。2号产品净值0.973元，一方面反映了公司在资管产品操作上的谨慎思维，另一方面，好于大盘的收益或能成为稳定资管份额的重要因素。

　　下半年或控制费用，等待成交量放大带来的催化，维持增持评级。预计10/11年EPS为0.89/1.12元，对应27.31/21.8倍PE，我们认为公司可能会在下半年加强费用控制，同时，公司对经纪业务依靠度最高，成交量放大将直接利好公司业绩，此外，较高的自营仓位在市场出现反弹之际，也将帮助公司扭转自营亏损的局面。从中长期看，证券行业面临一轮行业竞争带来的利润下滑，但短期作为趋势性品种，公司仍具有一定的投资价值，维持公司“增持”的投资评级。