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　　国信证券 方军平

　　国有军警服饰生产商。

　　公司主营军警服饰及装备的生产和销售，公司拥有75%左右的军警被装品市场份额，占有行业制式服装20%以上的市场份额，国内职业鞋靴市场约1/3的份额。本次IPO发行11.57亿股后，国有企业新兴铸管集团有限公司持股26.73亿股，占比69.30%，为实际控制人。公司主要依靠先天军警、政务订单优势和积极的产品研发获得订单，盈利模式偏重于生产和研发。2009年底公司有员工49,177人，其中生产人员占比83%。

　　军品创新需求，民品拓展空间广泛。

　　公司军品主要采取订单式生产，增量主要来自份额提高和国防费中服装支出增加。2009年我国国防费支出4950亿元，随着军需装备升级和军种结构提升，我国军警服饰需求频率和需求品类不断提升，考虑公司的市场占有率，我们预计公司军用服饰市场未来3年年均增长为17%-20%。2003-2007年我国鞋类消费量年复合增长4.3%，达到25亿双，考虑公司的职业鞋靴定位、性价比和份额，我们预计公司民品期增幅在10%-15%。

　　募投资金大幅增加产能。

　　公司拥有6000万套的职业服年产能，公司拟用本次IPO募集资金中32.5亿元投入17个大类项目，产能增幅达到40%，项目决算预计项目完全达产后合计增加收入58亿元，年增净利润4.4亿元。

　　合理价值在3.21~4.05元/股之间。

　　我们预计公司2010-2012年EPS分别为0.15元、0.19元和0.23元，结合绝对估值和相对估值，我们测算公司合理价值为3.21元-4.05元/股。