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　　招商证券 朱卫华 黄珺

　　山东益生为中国最大的白羽祖代肉种鸡养殖企业。公司2009年对外销售父母代肉种雏鸡1,223万套，父母代蛋种雏鸡505万套，商品肉雏鸡3,111万只，是我国祖代肉种鸡繁育数量最多、品种最全的公司，连续三年祖代肉种鸡和祖代蛋种鸡更换量全国第一，分别约占30%和24%，主导产品为父母代肉种鸡雏鸡和商品鸡肉雏鸡，分别贡献毛利的73%和14%。

　　祖代肉鸡养殖为国内禽业最高端，益生凭借管理、规模、地域及技术等综合优势占据国内禽业制高点。祖代肉种鸡繁育生产过程兼有选育和扩繁生产的双重任务，对技术和资金要求高，准入门槛高，经过十多年激烈的市场竞争，2009年行业内相关企业已整合至13家，排名前5位的企业年引种量为77.04万套，占全国的比例为85.11%，公司凭借出色的管理、规模大品种多、地域、技术等综合实力迅速成长，成为行业第一。

　　募投项目：往下游延伸，重点扩大下游商品代肉雏鸡产量，有助于提高盈利稳定性。本次IPO公司拟发行2,700万股，募集2.73亿元，全部用于建设90万套父母代肉种鸡场建设项目和4.6万套祖代肉种鸡场建设，新增商品肉雏鸡产量258%和父母代肉雏鸡产量19%。

　　未来三年看募投项目投产，预计父母代肉雏鸡价格小幅回落、商品代肉雏鸡价格反弹回升，业绩复合增长率超过20%，长期看向上游突破，向全球禽业制高点迈进。预计公司募投项目于2012年完全达产，新增商品肉雏鸡产量258%和父母代肉雏鸡产量19%，判断近两年父母代肉雏鸡价格在08、09年高价基础上稍有回落及商品代鸡苗价格逐步回暖，达到1.4亿的净利润，未来还可能通过合作及自研等方式向上游原种代突破，进一步提高盈利水平。

　　申购价格24元为合理估值区间。我们预计未来三年EPS为0.78、1.02和1.31元，参照农业类龙头公司目前2010年30-35倍的定位，公司合理估值区间应为22-25元，认为公司24元申购价较为合理，看好公司未来发展前景及畜禽类板块盈利的恢复，建议申购。