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　　招商证券 朱卫华 杨夏

　　公司门店为综合业态，百货、超市、家电放在一个门店中经营。2009年公司实现收入14.7亿，其中朝阳路店约12亿，五象购物广场约1.5亿，贵港店约1亿。按业态分，约9亿为百货，4亿为家电，其中1亿为家电批发，其余为超市。

　　2009年综合毛利率约16.8%，在行业内属于偏低水平，主要原因在于家电销售毛利率偏低，自营约6%－7%，批发约3%。2010年一季度，综合毛利率为16.22%，未有提升。我们认为，在公司不剥离家电业务的前提下，综合毛利率难有提升。

　　09年净利润约2900万，净利率1.95%，盈利能力偏低，主要原因在于：人员负担较重，公司09年在职员工1109人，需承担费用的员工661人，全年员工成本约9000万；五象购物广场及贵港店经营亏损，五象店亏损原因主要在于租金偏高，一年约2000万，且物业情况不理想，位于五象广场地下负一层，客流量及商品组合都不太理想，贵港店主要因为位置较偏，客流量不理想。我们实地走访五象店后，结论是经营有硬伤，难有起色。

　　我们认为，公司股东的资本运作行为较难预期和把握，公司市值约20亿，自有物业也难以提供股价安全边际，基本面改善趋势不明显，目前股价吸引力较小，暂不给予盈利预测和投资评级。