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　　国都证券 徐昊

　　1.白药牙膏成为推动业绩增长的主要动力。上半年，公司业绩同比增长50%-70%，增长幅度高于市场预期。业绩的超预期有赖于白药牙膏的快速增长。上半年白药牙膏收入增长超过100%，实现收入约5亿元。从内部来说，销售增长是因为公司对销售的持续投入。在保障空中广告投放频率的同时，加大地面销售的支持力度。市场终端由点及面，全面覆盖重点城市的商超。对终端销售人员的考核激励措施更加科学合理。从外部来看，消费者对品牌认知度和忠诚度提高带来市场的扩大。若下半年销售增长趋势不变，今年牙膏收入将突波10亿元，约占全年工业收入的30%。我们认为未来1-2年，白药牙膏的持续增长将对业绩起到明显的推动作用。

　　2.透皮产品受益提价。透皮产品系列(云南白药膏+创可贴)上半年同比增长50%。09年，公司上调了部分规格的云南白药膏的出厂价，累计的提价幅度在70%-80%之间。因为渠道囤货，实际销量不及去年同期。随着社会库存的消化完毕，白药膏有望实现量价齐升。创可贴上半年增长也较为迅速。

　　3.中央产品增长平稳，普药增长迅猛。今年年初云南白药酊、云南白药胶囊和宫血宁小幅提价，中央产品保持了10%左右的平稳增长。因为该类产品已经在细分领域中占据较大的份额，未来增长主要来自市场的自然增长。对比中央产品，普药产品依托公司整体的品牌效应增长迅猛，上半年增速达到200%，今年收入可能达到1亿元。

　　4.资本经营步伐加快。在过去的发展历程中，公司依托中央产品及衍生品实现内生性发展：工业收入规模由不足1亿元发展至25亿元。对于白药资源的发掘利用也十分充分。公司下一步的发展策略将是产品经营和资本经营并重。我们认为具体整合的方向将是以产品为导向，充分利用已有的渠道资源。近期公司合并西双版纳制药厂很好的说明了这一趋势。西双版纳制药厂主要产品以外用药橡胶膏剂为主，代表产品如一枝蒿伤湿祛痛膏、消炎镇痛膏、麝香跌打风湿膏等。其中一枝蒿伤湿祛痛膏属于中药保护品种，国内只有两家企业生产。公司收购完成后，一枝蒿伤湿祛痛膏将借助公司渠道进行迅速的推广。其主要面向的是低端市场，并与定位中高端的云南白药膏形成全系列的外用贴膏系列。同时，公司作为云南省政府打造云药版图的核心企业，资本经营将获得政府的大力支持。