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　　长城证券 姚雯琦

　　百货、电器销售增长迅速，带动公司整体销售。上半年，百货、超市、电器子业态销售收入分别增长28.15%、3.68%和24.18%，百货和电器销售增速明显快于公司整体，是上半年销售增长的主要来源。拉动百货、电器销售增长的主要原因在于公司节庆促销活动效果明显，元旦、春节、以及司庆60周年主题促销实现的销售量占到全部销售量的55.30%，而三个节庆销售增速分别为27.4%、20.3%和28.67%。但促销的负面效应也比较明显，百货毛利率下降3.03个百分点。

　　利润增长来自超市利润增长、区外店减亏以及主城区店毛利额的增加。上半年，利润增长29.4%，快于19.9%的收入增长，利润增长来自超市利润增长、区外店减亏和主城区店毛利额的增加。虽然超市收入增长只有3.68%，但供应链整合，特别是自营商品管理卓有成效，估计今年上半年超市的净利率可达到2.7%，而去年全年只有0.73%。经过多年培育，二三级城市网点开始步入成熟期，2009年达到盈亏平衡的区外店已有11家，亏损额较大的武圣、泸州、乐山店也有明显减亏，随着销售收入的增长，区外店盈利能力开始体现。公司在主城区的门店收入占到百货销售收入的50%，虽然大力度促销影响了毛利率，但收入增长带来毛利额的增长，也为利润增长做出部分贡献。

　　资产注入事件如期进展。2010年6月，公司调整了资产收购方案，将新世纪资产评估值下调5%，并将备考盈利的现金补偿调整为股票补偿，6月18日董事会决议通过新的资产收购方案，我们认为此举是公司对证监会评审意见的例行反馈，证监会对新世纪资产注入事项的审核如期进行。

　　维持“推荐”评级。公司最大看点在重百与新世纪的整合效应，受益于区域垄断、地区经济快速发展，地区消费升级，公司未来几年将保持超速增长，但大规模的整合动作还要等证监会对资产注入方案的审批通过。预计2010年至2012年每股收益分别为0.98元、1.34元和1.68元，对应动态PE分别为43.3X、31.7X和25.3X；根据备考盈利预测，预计合并报表后未来三年业绩将提升至1.43元、1.61元、1.93元，对应动态PE为29.76X、26.47X和2.05X。目前估值合理，维持“推荐”评级。