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　　东方证券 周凤武 胡耀文

　　地源热泵市场前景空前，享受政府产业政策扶持。伴随着我国对建筑能耗的进一步关注，地源热泵有望短期内打开整个商业地产市场，未来三年进一步打入民用市场，成为节能减排的直接受益者。公司借助清华同方人工环境和山东富尔达等下游整机客户，成功进入了地源热泵领域。在建筑能耗不断攀升的压力下，我国在沈阳、天津、山东等北方需要冬季取暖地区开始推行用地源热泵取代燃煤锅炉试点。沈阳规划到2010年全市地源热泵供暖面积扩大到占全市供热总面积的三分之一以上，增量50%。在节能环保的大政策推动下，地源热泵这种清洁、环保、节能、减排设备，在我国冬季需要取暖的北方地区具有巨大的市场潜力。鉴于这一市场处于萌芽期，我们认为未来三年需求将成几何式增长。

　　公司盈利空间将有望逐步提升。公司通过核心部件的国产化，不断向上游零部件延伸，将有望陆续提高产品的毛利率水平。如压缩机转子由完全进口台湾到自制率80%，其毛利率水平就由24.55%提升到39.34%。另外，公司也在积极向上游铸锻造、粗加工等领域拓展，公司力争最大限度的享受螺杆压缩机整个产业链的利润空间。我们预计公司的毛利率水平仍有一定的提升潜力，保守估计将会稳定在历史较高水平上。

　　行业地位巩固，优化的产品结构续写高增长。公司是制冷产业链核心部件产螺杆式压缩机的行业霸主，三大类产品，螺杆式制冷机、螺杆式冷凝机和螺杆式空压机的下游十分广阔，主要领域分别为楼宇空调(商业地产)、工业冷藏和机械、冶金、电子电力、医药、包装、化工、食品、采矿、纺织、交通等，国内市场占有率达到35%，排名第一。2009年底，幕投项目正常投产螺杆压缩机的产能将提高50%，解决短期的产能不足，中长期来看，公司将根据市场情况再把产能提高30%以上。我们认为困扰公司的产能瓶颈问题已经得到解决，下游需求的持续旺盛将拉动公司未来三年业绩确定性的高增长。

　　风险因素与催化剂：宏观经济不确定性的影响，以及产品价格走低的压力和各项新产品市场拓展的不确定性是公司面临的主要风险因素。“十二五”的提前布局和国家关于大力发展战略性新兴产业之节能减排扶植政策的陆续推出也是公司股价的重要催化剂。

　　估值与投资评级：在可持续高增长的前提下，公司股价的溢价空间来源于节能减排。因此，我们给予公司股价0.8倍PEG和39.78倍PE估值水平，对应2010年预测EPS的股价是30.49元，目前股价低估，维持“买入”评级。