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　　东兴证券

　　目前正是天气转热致乳品饮料消费的高峰季节。在黑牛食品(002387)卓有成效的管理体制、营销体系和产品独具营养价值等因素综合作用下，我们预计公司2010-2012年收入增速分别为40%、45%和45%左右，净利润增速达51%、60%和60%左右，EPS约为0.76元、1.23元和1.97元。中小板行业目前估值重心为50倍PE左右，考虑到公司处在发展向好的大豆蛋白饮品行业，募投后豆奶粉和麦片产能的扩大将弥补其供不应求的状态，双蛋白液态豆奶有望成为公司强劲的新增长点，我们认为，以50倍PE水平测算公司2011年股价约为60元左右，将公司投资评级调升为“强烈推荐”。

　　双蛋白饮料增长迅猛，毛利率有望提升至40%。公司作为豆奶份额全国第二的行业新星，今年除了继续巩固和扩大豆奶粉和麦片市场外，将主推新产品“牛奶+豆奶”的“双蛋白含乳饮料”(下称液态豆奶)。

　　该产品以优化大豆蛋白和牛奶蛋白营养价值为取向，以“双蛋动车”为主题，成为继哇哈哈“爽歪歪”之后深受儿童喜爱的含乳饮料品种，且其营养价值超过以往任何一个单一的乳品饮料或果汁乳品饮料。

　　今年公司以安徽为主要市场，另外在山东等市场有少量销售，市场反应很好。根据我们的调研情况，目前安徽市场增长迅猛，预计全年销售额增速可达100%-200%，接近1.5亿元。由于公司大豆价格提前锁定从而成本基本锁定，毛利率有望从去年的38%升至40%左右。据此简单测算，全年毛利可达6000万元左右。

　　产能释放、销量全面增长几成定局。公司主打产品黑牛豆奶、黑牛豆浆和麦片目前销售良好，特别是前两个产品供不应求。作为2010年4月上市的中小板企业，公司3月底首次发行3350万股募集资金净额达到85488.60万元，主要用于豆奶粉技改与扩产、双蛋白饮料和麦片扩产，预计建设期均为一年，2010年下半年就可总体达产70%以上，液态豆奶产能从2009年的19805吨增至39600吨，增长19750吨，增幅近100%，2011年完全达产后总产能达到59400吨，再增长19800吨或50%；同时豆奶粉会从2009年的35090吨增至2010年的41138吨，增长17%、2011年再增至59354吨同比增长44.3%；麦片也会有较大幅度的增长。

　　未来公司将以现有的安徽、辽宁、山东、四川、陕西等市场为重点进行不同程度的全国化市场开发，立志成为以大豆蛋白及含乳饮料市场龙头。

　　公司高管勤奋团结，新近对安徽黑牛食品工业有限公司追加资本，显示对该公司业务拓展寄予更高期望。

　　近期公司在发展双蛋饮料方面有两个突出举措，对全资子公司安徽省黑牛食品工业有限公司(下称安徽公司)连续两次增资。5月6日召开公司第一届董事会2010年第三次临时会议，审议通过增资8000万元，主要用于募投项目安徽双蛋白液态豆奶一期工程。5月13日董事会第四次临时会议通过决议，追加注册资本3000万元，用于偿还中国农业发展银行肥东县支行的银行贷款，决议已于5月26日经2010年第一次临时股东大会通过。至此，安徽公司注册资本增至15000万元。

　　早先经公司第一届董事会2010年第三次临时会议通过的《关于使用部分超募资金偿还银行贷款的议案》，以超募资金偿还银行贷款10300万元，本次追加安徽公司注册资本3000万元亦全部用于偿还银行贷款。

　　我们认为上述两个举措至少传递出两个信息：一是对于公司而言，可以提高超募资金使用效率，降低财务费用；二是安徽公司扩大产能和业务规模之底气更足，资源整合条件更好，市场开拓有更好的财力支撑。