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　　申银万国 余斌

　　传统晶硅电池不乏技术变革，但这需要对硅材料有深刻理解。中环具有良好基础。经过2年研发，公司在太阳能直拉单晶技术取得突破即将量产。

　　太阳能硅片项目将具有10个百分点的毛利率优势。主要因为拉晶速度大大提高，从而降低单位产品的能耗和备品备件消耗、操作工成本等；区位优势使其电费远低于主要的光伏产地。1期设计产能为110MW即将在2010年7月投产，2期规划500MW产能，预计将在2011年初建成，太阳能硅片项目将是销售和盈利增长的核心动力，预计2010年销售约5亿，2011年16亿元。

　　欧元贬值和德国补贴下降将使硅片价格面临压力。我们预计未来一年电池价格将下跌15%以对冲欧元贬值的影响，中环该业务的毛利率预计将为24.7%。在晶硅电池产业链中硅片的扩产幅度相对较慢，预计在今后价格调整中应处于相对有利的位置。中环有机会凭借其成本优势，实现赶超。

　　区熔硅是公司优势产品，国内市场占比约70%。由于区熔硅是电功控制的基础材料，新能源和节能技术推动下全球需求增速为20-30%。预计2010-11年销售收入增速将达55%和40%，该类业务具有丰厚的盈利能力。

　　抛光片将利用区熔单晶的优势延伸发展，具有良好的客户基础。预计将在2010年4季度进入盈利状态。6英寸生产线目前具有富裕定单，但因为产能瓶颈，月流片量仅达1.5万片，仍处亏损。3季度初瓶颈设备到位后有效产能将达到3万片以上，预计4季度将进入盈利状态。

　　预计2010-12年销售收入为12.7、27.4和38亿元。考虑增发摊薄后的每股收益2010-12年为0.20元、0.54元和0.78元。2011年PE为22倍，建议“增持”。