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　　中证网 加丽果

　　投资要点：

　　定向增发后公司掌控旅游资源和产品整合能力愈加强大，两江四湖增发项目将成为公司盈利增长的主要看点。

　　桂林大瀑布酒店正步入盈利通道，包括银子岩在内的其他项目业绩将稳定增长。

　　预计公司2010-2012年每股收益分别为0.35元、0.49元、0.54元。我们认为，公司具有资源优势，未来增长前景可观，维持“买入”评级。

　　风险因素：宏观经济增长的不确定性；自然灾害等；产品整合进度未达预期；世博会分流高于预期。

　　“两江四湖”成为新看点：

　　“两江四湖”作为桂林旅游(000978)定向增发的主要项目，经过实地调研，我们认为两江四湖项目经两到三年的市场培育，将成为公司盈利增长的主要看点。作为桂林市政府大力推出的人文景观和“两江四湖”项目的“一江抱城流”及几十座各种各样的桥梁和灯光，未来有可能成为游客只要到桂林一定去夜游或日游的产品，而“两江四湖”还有一定的价格上涨空间；“两江四湖”未来产品整合不仅可以提高大瀑布酒店的出租率，还可以提高此项目的游览价值，我们尤其看好公司将可能于六月份在夜游“两江四湖”推出的漓江花月夜表演带给“两江四湖”丰富的游览内容，下半年夜游的结算价格将从目前的105元提升到120元。

　　综合来看，我们预计未来4年“两江四湖”将可能以每年平均1000万的净利润增长，最后可能将净利润稳定在5000万元以上。

　　其他项目稳定增长。

　　公司定向增发的房地产项目2010年将可能贡献2500万元的净利润，此项目合计带来净利润为1.2亿元，于2012年基本结算结束。

　　桂林大瀑布酒店正步入盈利通道。公司负债式承购大瀑布酒店将于6月份完成归还2.02亿银行贷款，2010年可以节省财务费用大约为600多万，酒店目前出租率和平均房价基本保持平稳。酒店地理位置良好，随着公司对“两江四湖”产品的进一步整合、酒店码头的建成，酒店盈利能力将进一步提高，我们认为大瀑布酒店2010年开始将步入盈利通道，未来达到2000万左右的净利润值得期待。

　　公司银子岩项目2010年提价15元，2010年旅游人数将可能达到100万左右，我们判断银子岩2010年净利润将可能达到2500元左右。实地考察，银子岩项目二期工程的游客接待中心正在建设中，将于下半年开业。我们认为，随着高铁、高速、机场等交通设施的进一步改善，旅游人数的增加将是未来趋势，银子岩未来盈利有望稳定增长。不过，银子岩大二期改造工期可能没有公司乐观，应该在两年内完成。但银子岩改造并不会影响到目前银子岩的游览人数和利润。

　　象山公园提价后，我们判断2010年将增加净利润为300万左右。同时，公司的七星公园于2004年提价后价格一直没有变化，我们判断七星公园提价将是趋势。此外，井冈山旅游未来将保持稳定增长。2008年井冈山由于投资的原因，公司亏损。2009年实现净利润800万左右。调研了解到，井冈山游客接待中心建成运营已步入正轨，未来盈利增长可期。

　　不过，世博会对到桂林旅游的人数稍有分流。我们判断，由于桂林旅游的旅游旺季还没有来，世博对公司是分流还是共赢还有待观察。

　　盈利预测与评级：

　　国家大力支持旅游行业的发展，旅游行业未来十年将是黄金发展机遇期，而桂林作为旅游实验改革城市，随着交通条件未来三年将得到非常可观的改善，将迎来二次创业的历史机遇。桂林旅游目前基本掌控了桂林市及周边的核心旅游资源，同时加大了旅游资源的整合力度，作为区域旅游资源垄断龙头优势更加明显。

　　预计公司2010年、2011年、2012年每股收益分别为0.35、0.49元、0.54元。我们认为，公司具有资源优势，未来增长前景可观，可给予40倍左右的市盈率，维持“买入”评级。