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　　山东黄金(600547)除权后股价依然保持强劲上涨势头。我们预计公司2010-2012年每股收益(摊薄后)分别为0.76元、1.01元和1.24元，虽然估值较高，但考虑到母公司拥有600吨的黄金储量，而公司只有约300吨，后续资产注入预期强烈，未来内生资源增长潜力较强。随着国际黄金价格攀升、新增产能的逐步投产以及黄金资源的注入预期，公司将迎来新一波高速增长，给予公司“推荐”的投资评级。

　　矿产金产量与金价双增长 

　　公司2009年矿产金产量达到17.668吨，同比增长11.86%；实现销售收入233.60亿元，同比增长17.55%；基本每股收益1.05元，同比提高16.67%(按照统一股本计算)。

　　公司业务结构主要分为冶炼金和矿产金，前者是公司营业收入的主要来源，2009年对收入的贡献率达84%；后者是净利润的主要来源，2009年对利润的贡献率达到95%。

　　公司矿产金产量的增长动力来源于两个方面：

　　一是新增矿山产能的逐步达产。据年报披露，2008年底公司成功并购的内蒙赤峰柴胡栏子金矿，仅用100天就完成了日处理矿石能力从180吨到500吨的跨越，创造了当年收购、当年改造、当年产能翻番的纪录。此外公司还对现有矿山挖潜增效。

　　二是高位金价。2009年公司黄金销售均价达到216元，同比增长10.77%，这成为公司业绩增长的重要驱动力之一。2010年公司建设项目包括：三山岛金矿8000吨/日采选能力工程、焦家金矿6000吨/日采选能力工程、精炼厂1200t/d金精矿综合回收利用工程(氰化部分)鑫莱公司500t/d采选技改工程。

　　我们认为，2010年公司重点建设项目的实施都会对未来几年的黄金产量作出贡献，我们预计2009-2011年公司的矿产金产量将达到18.6吨、23吨、26吨(未考虑资产注入)。

　　存在黄金资源注入预期 

　　资源储量是衡量资源类公司发展潜力的重要标准之一。2009年公司收购了集团公司新立矿区和三山岛矿区两个探矿权，金金属储量增加了45吨。截至目前，公司拥有的黄金权益储量已接近300吨左右。

　　公司明确提出“争黄金行业全国第一”的发展目标。现阶段公司与紫金矿业、中金黄金比较而言，在黄金资源储量、矿产金产量、生产成本等方面都处于中间位置，要想在未来两年内实现发展目标，只有进行资产的外延式扩张，也就是有成熟的金矿资产不断的注入到上市公司内。

　　作为母公司的山东黄金集团拥有丰厚的黄金资源储备。截至目前，集团拥有黄金储量达到600吨，拥有采矿权及探矿权208个，矿权面积合计约1,716.29平方公里，矿权面积主要位于山东省内，另外在四川、安徽、内蒙古自治区、贵州以及陕西等省也有些分布。因此，黄金资源的注入预期已成为影响公司股价的关键因素。

　　高位金价支撑业绩

　　本轮黄金牛市启动以来，黄金价格稳健攀升。黄金作为天然货币的“硬通货”力量重新崛起，资产“避风港”效应使黄金的保值和避险特性得到强化。

　　目前，欧元区国家主权债务危机愈演愈烈，国际评级机构将希腊的信贷评级降至BB+垃圾级。与此同时，希腊债务危机的救援之路可谓是一波三折，迟迟未得到有效解决，这令市场对主权债务危机蔓延至欧元区周边国家的恐慌情绪持续升温，而货币的困境彰显了黄金的投资价值。

　　全球最大的黄金ETF—SPDR Gold Trust在5月14日增持4.57吨黄金至1214.07吨，为上周以来第三度增持，累计增持量高达25.57吨，且持仓量再次刷新历史高位。我们认为，在交易日盛的黄金市场背后，是全球对黄金作为国家重要战略性资源地位的肯定，更是黄金货币属性回归以对抗货币信用风险的认可。基于对未来信用货币危机及通货膨胀不确定性的考虑，黄金的投资避险需求将继续增大。

　　从目前金价走势来看，国际金价有望继续上涨，这无疑也将增强公司的盈利能力。2010年公司全年黄金销售平均价格有望突破260元/克，较2009年216元/克的水平同比增长20.37%，这将成为公司股价上涨的催化剂。

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