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　　全球高压变频器行业销售2009年基本持平，预计2010年将下降。根据IMS Research的调查显示，2008年全球高压变频器市场总订单规模为21.75亿美元，比2007年增长超过35%。从2008年下半年开始，一直持续到2009年的经济衰退已对高压变频器市场产生重大影响。IMS Research认为2009年该市场总收入仅增长0.7%，全年的市场规模估计为21.91亿美元。单位出货量受影响的程度相对较轻，比2008年实现3.2%的增长。经济下滑的全面影响预计将在2010年波及市场，年度营收预计将下降16.2%，出货量预计将下降10.9%，影响的延迟是由于订单和出货之间明显的滞后性造成的，因为订单的累积在经济衰退之前，而且高压变频器生产周期较长。预测2010年市场萎缩的原因是2009年订单量的严重下降，尤其在金属、矿产、海洋和水泥等行业，这四个行业在2008年合计占了中压电机全部销售额的一半多。

　　中国目前是最大的高压变频器区域市场，估计2009年占了全球总销售量的43%和总出货量的58%。从出货量看，未来几年中国增速维持30-40%是可以实现的，但考虑价格下跌因素，最终的订单金额增速将打些折扣。按照40%的出货量增速，售价2010-2012年分别下降15%、10%、10%，预计订单金额将同比增长19%、26%、26%。预计到2012年总体市场规模将达到80.74亿元。

　　2009年全球高压变频器的主要供应商大部分保持不变，国内厂商市场份额提升显著。西门子再次以26.5%的市场份额独占鳌头，ABB则以20%的市场份额位居次席，而Converteam以13.5%的市场份额处于全球市场第三位。其他所有的厂商全年的市场份额都少于7%。两家中国供应商，北京利德华福电气技术有限公司和北京合康亿盛科技有限公司，在2009年分别占有全球市场份额的6.5%和3.5%。

　　合康变频成长空间判断：2009-2012年收入年均增长50%。合康变频2009年实现订单金额为5.42亿元，国内市场份额达到12.69%，市场份额提升2个百分点。按照公司目前良好的成长势头，到2012年预计市场份额有望提升至20%，届时订单金额将达到16.15亿元。我们对于公司2010-2012年的收入预测为5.19亿元、7.64亿元和10.14亿元，2009-2012年均增长50%左右，行业增长和公司份额提升使得公司收入增速超过行业水平。

　　通用市场战火硝烟弥漫。通用高压变频器市场价格从金融危机开始不断下降，09年抽样数据显示年初至年末产品价格下跌20%左右。从合康变频09年四季度综合毛利率和08年以及09年全年的比较看，四季度通用高压变频器产品毛利率估计下降6个百分点左右。

　　客观上利得华福成为价格下跌的主要推手。2009年11月，以亚洲为投资重心的私人股本基金骏麒投资以2亿美元收购利德华福94%的股份，在此之前，公司通过价格策略提升自己的销售数据以及市场份额以获得合适的价格。我们认为风险资本的进入，在利得华福正式登陆资本市场之前，公司将会采取一切措施维持自身的市场份额，如果价格竞争策略继续执行，2010年再次下跌15-20%的可能性是存在的。

　　通用变频器厂商产能扩张也成为价格下跌的重要因素。利德华福目前产能达到2000套，合康变频预计2010年7月份将达到1200台整体设计产能，另外九州电气、荣信股份、英威腾、智光电气等也都纷纷扩厂，客观上推动价格下跌。从区域看，河北、河南、山东和山西占据高压变频器市场的40%，价格竞争比较激烈，其他区域相对缓和，部分厂商可以采取区域策略来应对产能扩张的问题。

　　总体上，通用高压变频器市场不理性的竞争不会持续，预计在持续1-2年。产品的可靠性是关乎公司存亡的关键，没有100台的产品运行，可靠性将得不到验证。公司经过1000台的产品运行，可靠性基本得到保证，单台产品年调试次数低于0.5。我们认为对于新厂商，无论从可靠性和价格优势上都将面临挑战，风险较大。预计未来市场将进一步往优秀厂商集中，利德华福、合康变频和东方日立从趋势看仍将是未来通用产品市场的第一梯队。

　　针对通用高压变频器的价格竞争，公司的应对策略：(1)保持品牌优势，公司面临的竞争对手主要是利得华福和东方日立等龙头公司，公司将强化品牌优势；(2)差异化竞争策略。公司将从技术创新和应用创新两方面来推动市场，所谓的应用创新，考虑客户的需求、提前解决问题来培育市场。同时培养客户的正确的采购习惯，产品采购中重视可靠性的重要条件，形成差异化的技术产权以及服务方面的更针对的解决方案；(3)优化管理，通过规模化降低成本，预计2010年成本仍有10%左右的下降空间。

　　高性能高压变频器竞争优势较强，有利于开拓新市场。公司在高性能高压变频器方面仍以推广异步矢量控制产品为主，目前累计销量达到100多台，主要面向煤矿企业。在同步大功率高压变频器方面，主要的竞争对手是ABB和西门子，目前公司已经有订单，但没有运行记录。掌握同步大功率技术，实现恒转矩、高精度是公司进入其他领域比如船舶驱动、火车牵引等领域的必经阶段。

　　中低压市场，国内企业丢失的领地能否夺回？目前，目前中低压市场中国产品牌仅占25%左右，大部分仍为外资占据，其中欧美50%，日本18%，韩台7%。中低压产品类似快速消费品，品牌和渠道显得尤为重要，国外厂商在软件、控制、监测标准化方面实力较强，同时在市场开拓者形成较好的品牌信誉，占据了国内市场绝大份额。中国厂商，如果想夺回河山，未来关键点在于对应用的研发而不仅仅是技术研发，从细分领域逐渐夺回份额。英威腾(002334)上市让我们看到国产品牌的希望。英威腾中压产品国内竞争对手较少，利润很高，已经形成优势。作为目前国内品牌占有率最高的企业，英威腾在上市后知名度进一步提高，有助于其市场分额的提升(目前只有2%左右)。对于合康是否进入中低压领域，个人判断存在这种可能，但要考虑的是中低压市场渠道、品牌的壁垒比技术的壁垒更高。

　　业绩预测与投资建议。考虑通用产品价格竞争比较激烈，毛利率下滑幅度超出预期，我们调整之前的盈利预测，预计2010-2012年的每股收益分别为1.03元、1.54元和2.06元。我们维持对公司“增持”的投资评级和56.00元的目标价。我们倾向于关注公司超募资金战略使用带来的投资机会。

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