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　　新浪提示：本文属于研究报告栏目，仅为分析人士对一只股票的个人观点和看法，并非正式的新闻报道，新浪不保证其真实性和客观性，一切有关该股的有效信息，以沪深交易所的公告为准，敬请投资者注意风险。

　　银河证券 分析师：董俊峰 王国平

　　1.事件

　　23日公司发布2010年第一季度报告。

　　报告期内实现营业收入16亿元，同比增长13%；实现归属于母公司股东净利润7亿元，同比增长28%，稀释每股收益0.49元，每股经营活动产生的现金流量净额0.08元。

　　2.我们的分析与判断

　　营业费用率连年下降值得关注，证券业务净利润贡献持平。按季度分析，公司今年第一季度主营业务收入增长水平与2007年相同，但远低于2008年86%的水平；在新的消费税政策环境下，主营业务税金及附加率虽然比2009年提高了2个百分点，但与2007和2008年水平相同；营业费用率值得关注，出现了连年下降的趋势，为2006年1/3水平；净利率连年上升，高出2006年30个百分点。参考2009年报表显示高档酒营业收入26亿元，同比增长6%，毛利率达到惊人的82%，同比上升了1个百分点；中低档酒营业收入同比大幅增长66%，毛利率达43%，同比上升了10个百分点，可知道毛利率上升源泉。从单季度财务报表可以看出，营业费用率是连续3个季度同比下降。

　　未来几年规划宏大，销售景气度取决于消费环境。公司计划2013年实现销售收入130亿元(含税)，所有工作将紧密围绕着“确保超常规拼搏型第三次创业成功”这一目标。联想到近三年行业销量增速下滑，如图1所示，白酒行业2007年销量增速达到了顶峰，2008和2009年连续下滑，2009年已经回到了2005年的水平，我们认为，考虑到股权激励的因素，公司2010年实现销售收入58亿元(含税)问题不大，未来几年具体增速需要决定于宏观经济，另外未来实施的“量服从于价”的渠道政策也可能影响1573销售量，当然2011-2013年每一年扣除非经常性损益之后的净利润符合股权激励行权要求问题不大。

　　未来规划的基础得到了进一步夯实。锐意改革，创新机制促发展：通过柒泉模式(将区域内经销商组织起来构建经销商联盟体)创新，构建泸州老窖发展新联盟；通过推进专卖店工程建设构建实现品牌战略的窗口和超高端展示平台；通过体制小改革，向酿酒生产管理要效益；通过开启“公关营销”，VIP客户群建设初见成效；通过科技创新，提高发展力。这一系列的改革创新之举，为公司核心竞争力注入了强劲活力；全员营销，拼抢市场保增长：公司围绕坚定不移地推进国窖1573品牌提升，坚定不移地推进泸州老窖特曲价值回归，坚定不移地维护“质量权威”三个方面以质量、品牌为保障，全力拼抢市场，国窖1573价格上升幅度巨大，泸州老窖特曲价值持续回归、价格逐步上扬，向泸州老窖特曲“出厂价200元，销售2万吨”目标持续推进。

　　3.投资建议

　　我们认为鉴于股权激励因素的处理，公司未来若干年业绩增长确定，2010、2011年EPS分别为1.51和1.81元的概率很大，继续维持公司“谨慎推荐”评级。

　　另外，我们仍然认为消费环境的预期变化，在一定程度上决定了投资者对于公司未来业绩的判断。