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　　投资要点：当前高股价仍极具长期投资价值。

　　近期，我们对乐普医疗进行了实地调研，首次给予公司“买入”的投资评级。

　　最大的亮点：40%左右的市场增速。

　　药物支架系统是乐普医疗的核心产品，占公司营业收入的78%。未来公司的发展将主要取决于公司药物支架系统的增长。

　　根据公司不完全统计，2009年国内药物支架系统销量在40万套以上，相较于2008年27.7万套的销量，市场增速在40%以上。其中，公司的药物支架系统销量同比增长46.57%。我们判断，未来3年内国内药物支架市场有望保持40%的市场增速，从而成为公司最大的亮点，理由主要有三：

　　1)药物支架的医保政策陆续出台：尽管药物支架还未进入全国医保，但已进入大部分省市的地方医保，报销比例在80%左右，从而大大减轻了PCI手术的经济负担。

　　2)PCI手术的技术瓶颈已不复存在。目前国内开展PCI手术的医院已从最初的少数三甲医院，增至1000多家医院，二三线城市的不少三级医院都可以开展PCI手术。当前，二三线城市已成为药物支架市场的主要增长点。

　　3)我国PCI手术量远未达到饱和，三年内高增长无忧：按照每PCI手术平均使用1.6个支架计算，我国2009年PCI手术在25万例左右，从人均水平看只有美国的5%、日本的8%，因此我国PCI手术量远未达到饱和，三年内40%左右的高增速可以保持。

　　从公司层面来看，由于目前药物支架市场主要由微创、乐普和吉威三家国内企业占据，且属于增量市场，因此市场竞争并不激烈。考虑到公司近年来市场占有率稳步提升所表现出的营销能力，我们认为公司药物支架系统的增速会略高于市场增速，即在40%以上。

　　此外，药物支架价格在2010年将保持稳定，未来降幅趋缓。药物支架通常每两年进行一次统一招标，从而引发一次降价。2009年未进行招标，故2010年价格有望保持稳定；而未来随着进口药物支架扣掉进口税费后的出厂价格与美国本土市场相当，强生等业内巨头缺乏降价的动能，故未来药物支架价格的降幅也将趋缓。

　　新一代无载体药物支架今年有望获批上市，但收益或低于预期。

　　颇受市场关注的公司新一代无载体药物支架在经历两年多的申报期之后，今年有望获批上市。

　　但是无载体药物支架在短期内收益有限。无载体药物支架的突出特点是可减少植入载体引起远期血栓的发生。而事实上，远期血栓本身就有，并非植入载体后所特有的，有研究显示置入药物载体支架的患者远期血栓的年发生率较置入裸支架者仅高出0.2%-0.4%，差异并不是很大。因此，我们认为，无载体药物支架并不能带来药物支架的革命性变革，但作为一个优势新产品，市场后售价可能高出药物载体支架1000-2000元，但市场需要培育，短期内收益有限。

　　封堵器市场受限于技术瓶颈和医保政策，未来增速将稳定在20%。

　　公司2009年封堵器高增长源自公司收购上海形状后营销体系的从无到有，未来增速将回落至20%左右。目前封堵器市场增长平稳，主要受制于：

　　技术瓶颈：先心病手术目前仍面临技术复杂的难题(包括欧美)，短期内仍无法实现大规模普及。

　　医保政策：先心病多发于农村(跟计生政策有关)，且1-2岁是最适宜的治疗阶段，而我国医保政策则倾向于城市和成人，因此未来小儿医保和新农合的改革对先心病治疗至关重要。

　　未来突破口——支架辅助配件和产业链延伸。

　　根据公司的整体发展战略，目前公司两大主导产品药物支架系统、封堵器增速已经比较稳定，未来额外的增长点主要在于两点：

　　支架辅助配件：小市场、大收益。支架辅助配件市场并不大(大约在10-12亿)，但是由于毛利率没有支架高，国内做的不多，多依赖于进口。目前公司辅助配件的自给率已是国内最高，其中药物中心静脉导管为国内独家生产，并在积极研发辅助配件，未来希望利用性价比优势占领这个市场。当前，辅助配件主要用于自给，将逐步降低支架产品的成本，提高毛利率；而随着辅助配件募投项目于2011年投产，公司将利用剩余产能用于外销，有望占据2-3亿的市场，对公司来说还是相当可观的。

　　产业链延伸：并购预期强烈，有望提升公司估值水平。公司已确定未来三大发展方向——电生理导管、心脏介入瓣膜、心血管类医疗器械，基本围绕心脑血管科室这个终端客户，具备协同优势。公司将主要从研发和并购两个方面出发：一方面，公司已有相应的研发项目；另一方面，公司正在积极寻求并购，目前已有不少项目处于论证阶段，但由于目前受创业板、中小板估值高企的影响，报价普遍较高，部分项目可能因此而延后。我们认为，公司拥有大量超募资金，应该会更多地选择并购来实现产业链的延伸，其中时点可能在今年下半年或者明年。公司未来并购的预期强烈，有望提升公司的估值水平。

　　盈利预测及投资评级：

　　不考虑并购和利润分配带来的股本稀释作用，我们预测乐普医疗2010-2012年EPS分别为1.03元、1.43元和1.96元。目前公司在持续高景气的药物支架市场中占据了技术和营销上的优势，未来将最大限度地享受行业的高成长性，而未来强烈的并购预期将进一步提升公司的估值水平。故我们给予公司2010年业绩较高的60-70倍PE，首次给予乐普医疗“买入”的投资评级，6-12个月目标价为61.86-72.17元。我们认为，尽管当前高股价相对2010年业绩的PE已有51倍，部分反映了高成长预期，但该股仍极具长期投资价值，尤其是在股价除权之后，建议持续关注。

　　风险提示：药物支架系统的更新换代；新产品研发进程受阻。

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