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　　2009年招商银行实现净利息收入403.64亿元(-13.91%YOY)、营业收入519.17亿元(-6.72%YOY)、净利润(-12.39%YOY)，全面摊薄每股收益0.95，上述经营业绩略微超出市场预期。

　　分季度来来看，公司经营业绩于2季度触底，并开始逐季反弹，其中4季度分别实现净利息收、净利润113.57亿元(9.37%)、51.57亿元(7.08%)。除拨备减少、税率下降外，净利息收入的增加对4季度经营业绩的好转贡献也十分明显。

　　招行净息差随即开始回升，至2009年4季度已经回升至2.30%。其中4季度较3季度环比上升15BP，大幅超出市场预期。我们认为，随存款活期化程度的进一步提高、招行对新增贷款利率的普遍上浮，招行净息差U型反弹的趋势已经确立。1季度可能还有10BP的反弹。

　　截止报告期末，公司不良贷款余额97.32亿元，比年初增加0.55亿元；不良贷款率0.82%，比年初下降0.29个百分点；不良贷款拨备覆盖率246.66%，比年初提高23.37个百分点。根据公司提供的数据，2009年不良贷款生成率仅0.26%，好于2008年0.33%的水平。

　　截止报告期末，公司核心资本充足率和资本充足率分别为10.45%和6.63%，分别较年初下降0.89和0.07个百分点。在1季度A股和H股配股完成以后(融资217.44亿元)，资本充足率将提升至约12.32%和8.50%，我们相信按照招行既定的资产发展战略，目前的资本足以维持未来3年的发展。

　　公司与永隆银行整合顺利，协同效应已经开始显现。从经营业绩上来看，永隆银行2009年总贷款增长21.6%至529亿港元；全年实现净利润8.84亿港元(2008年亏损8.16亿港元)。

　　2010年，招行的资产扩张速度在可比银行中可能不是最高的，但其净利润/加权风险资产的比率必定有所降低，这符合招行提高资金使用效率的目标；信贷的适度增长、息差的继续回升、稳定的资产质量都将有助于招行实现上述目标。预计未来三EPS分别为1.15、1.36和1.51。鉴于此，我们维持对招行推荐评级。