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我们预期建行2010年将通过市场补充核心资本600-700亿元人民币。建行证实,银监会对建行的资本充足率动态管理要求为11.5%,09年末建行CCAR为9.31%(扣除09年拟现金分红部分)。由于25%的附属资本比例限制,建行的资本补充将主要来自于核心资本。由于建行保持了40-50%的现金分红比例,单靠留存收益补充资本的压力较大。我们测算,如果建行将2010年的目标CCAR提高至10.3-10.5%,考虑分红和利润留存,建行需补充的核心资本额600-700亿元,最终对现有股本的扩大比例为6%左右。
净息差10年确定回升。09上半年建行活期存款占比环比下降3个百分点,但下半年来,建行的活期存款占比重回上升趋势,存款活期化和贷款中长期化的期限错配使建行的净息差一直领先同业。公司为提高净息差,资产结构调整方面的举措主要是根据资金供求提高贷款议价能力,包括加大中小企业贷款(高于对公贷款增速1个百分点以上,利率上浮基准30%),提高固定资产贷款的定价水平,资金业务及证券投资的收益率预期10年也会有明显上升。由于一般性存款资金充裕,存款利率稳定,而同业高成本负债(协议存款、拆入资金、卖出回购)稀少,公司息差回升可期。
资产减值成本维持低位,成本收入比小幅下降。在经济回暖的背景下,低不良率(1.5%)、高拨备覆盖率(175%)及关注类贷款占比的不断走低(08和09年同比分别减少1.2和1.5个百分点),我们预期建行2010-11年的资产减值成本在0.45%左右。另外,由于利息收入增长恢复常态,预期公司的成本收入比在10-11年同比分别下降1个百分点。
根据同银行管理层的交流,我们认为,建行在09年的贷款扩张中相对克制,并在结构优化方面作出努力,这正是公司所值得称道的地方。我们预估公司2010-11年的净利润增速为27%和20%,现股本EPS分别为0.58和0.69元。现价5.71元相当于预期10/11年盈利的9.8×和8.3×PE以及2.06×/1.77×PB。维持增持评级并继续列为大型银行的首选。