新浪提示：本文属于研究报告栏目，仅为分析人士对一只股票的个人观点和看法，并非正式的新闻报道，新浪不保证其真实性和客观性，一切有关该股的有效信息，以沪深交易所的公告为准，敬请投资者注意风险。

　　2009年，公司实现营业收入150.8亿元，同比增长20.7%；营业利润3.4亿元，同比增长52.9%；实现归属母公司净利润3.6亿元，同比增长54.8%；EPS为0.49元，与我们此前0.50元的预期基本一致。公司分配预案为：每10股派现金2元(含税)。

　　施工业务毛利率创近年新高：09年公司建筑施工业务毛利率达到7.69%，是2003年以来的最好水平。目前建筑行业披露年报的公司不多，但结合行业整体数据和其他公司三季报的情况来看，隧道股份是09年为数不多的毛利率有所提升的建筑施工企业。

　　2010年收入增长将放缓：09年公司实现新签合同额139.5亿元，同比增长5.6%。由于2010年上海世博会将持续半年之久，施工企业可能面临较长时间的停工。虽然隧道股份以地下施工为主，受影响小于地上施工，但公司2010年销售收入增速放缓仍然是大概率事件。但我们认为，房地产开发、BT/BOT业务以及机械设备制造将成为2010年公司业绩的三个支点，公司业绩仍有望持续快速增长。

　　(1)房地产开发重启：公司时隔两年后再次准备启动房地产业务，2009年发生成本7906万元，主要用于沉香花苑C块项目的建设，但尚未结算收入。该地块土建和绿化已经基本完成，2010年有望实现销售。虽然房地产业务规模有限，并不会令公司盈利能力产生实质变化，但可以有效帮助公司平滑世博会对业绩的短暂影响。长期看，公司土地储备所剩无几，通过公开拍卖拿地的可能性也几乎没有，未来房地产业务的继续发展在很大程度上取决于上海国资委资产整合与证券化进程中大股东上海城建集团的房地产资产能否注入上市公司。

　　(2)BT/BOT项目利润贡献率仍将提升：截至目前公司共参与投资建设9个运营项目，奉化三高连线BT项目已于年内正式通车，将进入回报期，另外公司还有杭州、昆明、常州三个BT项目处于建设中，目前进展顺利。我们预计，2010年公司BT/BOT业务利润贡献有望达到2.5亿元左右，约占我们预测净利润的50%。此外宁波常洪隧道项目原定在2002年通车后公司享有20年收费权，但因当地交通原因已于2010年初取消收费，将由政府实施回购，具体细节目前还没有定论。

　　盈利预测与投资建议：在不考虑宁波常洪隧道项目变更可能带来的一次性损益的情况下，我们预计隧道股份2010～2012年EPS分别为0.68元、0.80元和0.91元，对应的动态PE为20倍、17倍和15倍，仍维持“增持”的投资评级。