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　　事件：近日我们对中信证券做了相关调研。   

　　点评：我们认为，中信证券目前的股价已经反映其出售相关股权的预期。假设中信建投按1倍PB(市净率)出售60%的股权，华夏基金按7%的AUM(管理资产规模)出售51%的股权，在不考虑兑现投资收益的情况下，相关出售举动可增厚净资产8%。如果考虑出售股权的投资收益，按中信建投16.2亿元和华夏基金11亿元的成本，短期可兑现税后投资收益60亿元以上，使当期业绩同比(比上年)大幅增长。

　　股权出售对中信证券的影响并没有市场想象中严重。出售当期可由投资收益对冲业绩剥离的影响，而未来年度，中信证券通过对回收资金的再投资运用及自身的内生性增长，也能不断降低股权出售的影响。即使完全不考虑投资收益和未来资金的再投资运用，我们预计2010年中信证券EPS(每股收益)为1.14元，PE(市盈率)不到24倍，估值比同业30倍左右的市盈率要低。我们认为，30元以下已经充分反映了市场对该公司的悲观预期，其股价具有足够的安全边际。

　　2010年直投业务将是中信证券业绩超预期的重要因素，而这一点市场显然还未意识到。神州泰岳和机器人2个已经上市的创业板项目，目前浮盈约5亿元，中信证券所持股份将于2010年10月解禁，即业绩将在四季度释放出来。而昊华能源的项目已经过会，估计将在年内上市，初步预计投资浮盈在5亿元以上。而更多尚未浮出水面的项目在今年一级市场扩容的进程中逐步呈现，中信证券在其中的权益虽然需要经过一年的锁定期才能兑现，但股价上将提前反映这些收益。前述3个项目在2010年将带来10亿元的账面浮盈是大概率事件，假设在25倍PE下的估值，对其股价的增量贡献大概有3.8元。

　　我们认为，中信证券目前股价已经反映了市场最悲观的预期，维持对其“强烈推荐”的评级。我们认为，30元/股是其悲观预期下的估值底线，35元/股是其合理的价值波动中枢，短期目标价看到35元；再考虑直投和创新业务贡献，中期目标价可看到40元。

　　招商证券 罗毅