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　　外延扩张迅速崛起，资源优势构建核心竞争力。华泰证券前身为江苏省证券公司，后经过改制、增资扩股、组建基金公司、收购兼并亚洲证券、信泰证券和联合证券等一系列运作，形成了现在的以证券业务为核心的提供多层次资本市场服务的综合性投资银行。公司近两年内迅速崛起，通过收购兼并的外延扩张道路快速提升规模，在经纪、投行、资管等业务领域的市场份额均大幅提升，走出了不同于北方券商的精耕细作和南方券商的草根崛起的不同成长轨迹。当前国内证券公司集中度还不高的情形下，我们认为公司外延扩张的策略仍将持续，而资源优势是华泰证券执行这一策略的核心竞争力。..募集资金解决资本短板。华泰证券09年实现归属母公司净利润38亿元，排名第8，净资产收益率27%，排名第七，整体规模居中，盈利能力较强。募集资金将解决公司的资本瓶颈问题，公司在09年下半年开始与华泰联合划江而治，两个公司的营业部翻牌、文化融合、系统对接都需要一定的过渡时间，未来协同效应的发挥将更具优势。

　　经纪业务为基础，投行资管为两翼的全能型投行。经纪业务占比达到78%，超过了行业平均68%的水平，较其他券商更为依赖经纪业务，因其收购华泰联合后，除经纪业务能直接实现规模叠加，其他业务均存在彼此妥协和重新分配的过程。保荐人数目业内排名第二，背景优势助推投行业务。公司在2007年主承销国内首只公司债-长江电力，体现公司的投行实力。资产管理规模第一，业绩居前。公司09年资产管理的总规模达到148.5亿元，其中集合资产管理受托规模147亿元，规模和个数都位居业内第一，多数集合产品业绩居前，初步形成类型丰富的产品线，曾经成功发行国内券商首只伞型集合资产管理计划—华泰紫金鼎集合资产管理计划。

　　建议询价区间17-20元。按09年华泰摊薄EPS0.68元计算，25-30倍的市盈率对应股价在17-20.4元之间，按2010年0.76元的每股收益计算，20-25的PE对应股价在15.2-19元之间。采用DDM法估值，假设公司分红率从30%逐步上升并稳定在50%，永续增长率7%，3.4%的无风险利率和1.2的贝塔系数下，公司的每股合理价格为17.3元。综合而言，我们给出公司的询价区间在17-20元之间，对应的发行后PB为3.4-4倍。考虑华泰证券首批参与创新业务的悬念较小，市场可能给与溢价，激进的投资者可以按我们估值的上限20元报价，而保守的投资者可选择报价在17-18元。我们认为当前市场对新股破发存在一定忧虑，20元以上的报价将存在一定的风险。

　　

(作者:洪锦屏)
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