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　　国药控股正在显露其战略意义。

　　我们认为，公司持股34%的国药控股不仅仅为公司带来了巨额的投资收益，也为公司分享国药控股的渠道优势提供了帮助，是当之无愧的战略性资产。

　　此次签署的三个总协议或将成为复星医药的医药工业业务进一步加强的重要契机，且可能意味着复星医药的医药工业将逐步进行整合，以便发挥协同效应，其增速有进一步增加的能力。

　　我们暂不调整盈利预测。预计复星医药2009-2011年的营业收入分别为40.26、46.59、54.08亿元，归属于母公司所有者的净利润分别为24.80、10.08、9.44亿元，EPS为2.00、0.81、0.76元。

　　按国药控股2009年11月18日收盘价25.05港元(对应2010年约38.7倍市盈率)，港币：人民币=1：0.88计算，复星持股市值约169.75亿人民币，对应每股价值13.71元；预计2009年扣除非经常性损益后的基本每股收益将达到0.40元，给予2009年30倍PE，对应每股价值12元；公司PE投资部分的价值则予以整体考虑，约折合每股价值2.80元。

　　以上三部分合计价值每股28.51元，由于复星是控股型公司，保守给予80-85%的折扣，合理价值22.81-24.23元，若2010年增发完成，按每股收益摊薄5%计算，增发完成后的合理价值为21.67-23.02元。

　　由于国药控股对复星医药的贡献日益增加，所以其股价的波动对复星医药的影响将会加大，目前国药控股的估值水平并不低，但由于国药控股无可替代的医药商业龙头地位，以及国药控股持续的高成长，我们认为其价值将逐年提升；另外，IPO重启之后，复星的PE投资部分增值空间巨大(如在行业高点时投入的山东滨化股权也预期将获得2倍以上的收益)，其最终实现的价值或将远超我们的预测。因此，我们维持“推荐”评级，将进一步完善复星医药的估值模型，并对公司情况予以持续跟踪。

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