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　　投资建议：近期我们调研了许继电气，跟公司交流了资产注入、国网收购以及生产经营情况。不考虑拟注入的资产，我们预测许继电气09、10年可分别实现营业收入26.8亿元和29.4亿元，实现净利润1.79亿元和2.02亿元，每股收益分别为0.47元和0.53元。拟注入的资产我们预计09、10年可实现权益净利润1.86亿元和1.97亿元，按新增股本1.2亿计算，考虑注入的资产后，许继电气09、10年每股收益可分别达到0.73元和0.80元，目前股价对应的市盈率分别为33倍和30倍。考虑到中国电科院对许继集团的收购以及后续可能存在进一步的资产整合，国家电网的入主可能给公司在业务、管理、规范性等方面带来大变革，我们给予许继电气“推荐”的投资评级。

　　现有业务：公司现有业务主要包括电网自动化及保护、变压器、电气化铁路、直流输电保护、用电系统设备等产品。电气化铁道业务受益于目前行业的高景气，业务呈快速增长态势，其他业务由于市场完全竞争，成长空间有限。我们预计现有业务盈利能力将表现平稳。

　　资产注入：本次集团拟注入的资产主要包括大功率电力电子、福建天宇、许继软件的少数股权等资产，其中最核心的是大功率电力电子资产，主要产品包括直流输电换流阀、风电联网控制系统、直流融冰装臵、SVC等，直流换流阀资产和公司目前现有的直流保护设备可以相互配套，预计后续将保持超过30%的市场份额。此外，注入的直流设备资产和中国电科院的相关资产存在同业竞争，这给后续进一步整合提供了想象空间。预计此次注入的资产09、10年可分别实现权益净利润1.86亿元和1.97亿元。

　　国网收购：国网公司旗下的中国电科院目前正在洽谈对许继集团的收购，我们预计收购成功是大概率事件。国网收购之后可以给公司带来业务、管理和规范性的大变革，此外，中国电科院的相关资产可能进一步整合进上市公司，以发挥电科院的研发和许继电气的产业化协同优势，打造电力设备，特别是二次设备领域的优势企业。

　　风险提示：1）国网收购存在不确定性；2）许继电气披露的集团财务数据存在多处问题，引起市场对其运作规范性的质疑；3）许继电气自身财务费用有些异常，明显偏高。

　　

(作者:徐超)
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