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　　报告摘要：

　　华丽进军地产业：龙元建设控股子公司石与木投资咨询公司与临安市政府于2009年9月20日签署了正式协议。正式协议除了在框架协议的基础上，进一步就项目开发日程、各出资方责任与项目利润分成等进行明确之外，将框架协议商议的“2.8+1”平方公里列为高新园区的启动区，并将协议范围扩大到整个高新园区29平方公里的开发面积。

　　地产开发优势大，盈利空间巨大：龙元建设通过一、二级联动开发项目，节省时间、提高效率、减少成本，通过一、二级开发的良好链接提高开发效率，缓解单纯一级开发带来的资金压力，能够更快的回笼资金；在二级开发阶段，由于能够从地价的提升中获得更多的超额利润，从而强化了公司的拿地优势。此外，龙元建设作为建筑企业，本身就具有一般二级开发商所没有的强大施工能力和成本控制能力。合作方、地方政府三方优势互补，潜力巨大。据我们测算，2010年和2011年地产业务贡献的EPS分别达到0.28元和1.13元，到2011年公司地产业务盈利占比将达到61%，成功实现转型。项目的实施将为公司承接新的一、二级开发联动地产项目积累丰富的经验。

　　土地储备丰富，估值大幅提升：29平方公里正式协议的签订实际上为公司地产开发储备了丰富的优质土地。考虑全部29平方公里的一级开发与“2.8+1”部分的二级开发，其合理估值应为27.92-29.39元，对应09-11年EPS为0.61、1.02、2.02元；二级开发每增加1500亩的土地开发面积，其合理估值对应增加3.40元/股。我们保守估计在剩余18000亩的面积中，公司进行二级开发的面积若有25%-30%即4500-5400亩，则合理估值为38.12-41.63元。

　　工程订单饱满，水泥新线贡献大：截至目前，公司新承接工程合同量已达70多亿元，全年有望达到120亿元。考虑公司在华北、东北建筑工程市场的快速发展以及目前公司超过200亿元的在手订单规模，我们预计未来几年建筑业务仍将稳中有升，毛利率相对稳定。今年10月份在安徽芜湖将有一条新的5000t/d熟料生产线投产，预计公司明年水泥销售量将有超过100%的增长，成为新的增长点。

　　高成长性可期：公司有望未来将房地产业务做大做强，转型为“建筑+房地产”的综合性企业，按照我们的测算，公司2009-2012年的净利润复合增长率将达到80%，成长性非常突出，我们对公司转型后的发展前景非常看好，提高评级至“买入-B”，6个月目标价30元，12个月目标价40元。

　　

(作者:石磊;王天睿;陶学明;李孔逸)
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