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部分IT股将因创业板获额外估值溢价

  新浪提示:本文属于研究报告栏目,仅为分析人士对一只股票的个人观点和看法,并非正式的新闻报道,新浪不保证其真实性和客观性,一切有关该股的有效信息,以沪深交易所的公告为准,敬请投资者注意风险。

  民族证券张凯

  创业板是否存在估值溢价?根据我们对全球创业板和对应国家的主板市场市盈率研究发现,各国的创业板相对于主板市场至少有30%以上的估值溢价,估值溢价产生是以1998年为时间分界的。

  创业板估值溢价产生的原因和影响因素是什么?我们认为,创业板相对于主板的估值溢价产生的原因,是两个市场结构特征造成的。同时,我们也通过实证分析发现了最能体现创业板特征的5个财务指标,它们正是创业板产生长期估值溢价的最主要原因。

  在各国创业板构成中,计算机行业所占的比重最大。我国即将推出的创业板中,预计计算机公司的比重至少在30%以上,由于创业板相对主板存在大幅的估值溢价,这将推动A股计算机公司的估值溢价水平。我们将以发现的最能体现创业板市场特征的5个财务指标做为衡量标准,来寻找A股计算机公司哪些是具备创业板特征的公司,这些公司将最可能分享到因创业板推出而带来的额外估值溢价。

  估值溢价规律

  创业板估值水平发展可分为两个阶段,分水岭是全球市场1998年开始的科网股行情。这一波行情持续了3年之久,在2001年中期NASDAQ综合指数的动态估值水平一度超过了500倍,远远超过了NYSE和AMEX等以传统行业上市公司为主的主板市场估值水平。虽然到2002年,创业板市场估值水平出现了明显回落,但此后创业板一直较主板市场保持一定的估值溢价。

  创业板出现估值溢价的深层次原因,是美国经济增长需求和市场价值升级共同作用的结果。虽然到了互联网浪潮的后期,创业板市场存在大量泡沫。但近十年的大量投资,也塑造了一批如Google一类的具有长期发展价值的互联网企业,这些公司所具有的与主板不同的高成长性,使得创业板市场能在调整过程中仍然具有高于主板的估值水平。

  全球创业板市场的平均估值溢价率超过30%。我们选择最为典型和发展最为稳健的NASDAQ、日本的JASDAQ以及与我国资本市场具有可比性的香港HKGEM市场做为统计样本。NASDAQ市场从1998年开始连续11年市盈率出现溢价,即便是避险偏好大幅增加的2008年,NASDAQ综指较S&P100的估值溢价率也高达45%,从有数据以来的1995年开始,NASDAQ市场的平均溢价率高达133%。日本的JASDAQ指数较日经225指数市盈率的溢价平均为33%,自2004年出现溢价后,连续4年持续出现大幅溢价。自香港创业板成立以来,香港HKGEM市场较主板市场市盈率一直保持有溢价,最低为2008年的10%,平均为109%。

  溢价率五大因素

  我们选择有代表性的美国证券市场的S&P100指数中的上市公司和NASDAQ100指数中的上市公司、日本证券市场的Nikkei225指数中的上市公司和JASDAQ全部上市公司进行分析,获得以下结论:

  成长性是创业板产生估值溢价的主要影响因素。从两对主板创业板市场成长性的比较分析来看,NASDAQ市场的收入增长率、EBITDA增长率以及净利润增长率明显好于主板市场,创业板年收入平均增速为12.39%、而主板市场仅为8.77%。

  毛利率对创业板估值溢价有重要影响。NASDAQ平均毛利率为49%、而主板市场只有41%,JAS-DAQ市场毛利率也表现出了同样的趋势。我们认为,毛利率水平决定了创业板企业的定价能力和获利能力,是企业下游需求变化的动态指标。

  固定资产周转率和总资产周转率支撑创业板估值溢价。从运营能力指标看,NASDAQ和JASDAQ的固定资产周转率和总资产周转率高出主板市场近一倍,这主要是因为创业板公司的成长性突出,以及轻资产运营的特征所决定的。

  从ROE指标看,NASDAQ和JASDAQ市场都明显低于主板市场,这主要是因为创业板公司的财务杠杆水平低,权益部分占总资产的比重较大所致。

  如上,我们认为对创业板估值溢价确实是由创业板的结构特征所决定的,对估值溢价产生重大影响的的因素,主要有营业收入增长率、毛利率、固定资产周转率、总资产周转率和财务杠杆五个方面。

  四公司或享溢价

  以后创业板上市的计算机公司估值溢价,必将对现在A股市场计算机公司的估值水平有一定推动作用。

  寻找可获得估值溢价的计算机公司。我们将通过上面得出的5项决定估值溢价水平的财务指标做为衡量标准,选择沪深300指数上市公司做为主板的参照。最终在全部64家计算机公司中,筛选出证通电子青岛软控广电运通石基信息这4家符合创业板公司特征的上市公司,比照最新沪深300指数23.27倍的市盈率水平给予这4家公司50%的估值溢价到35倍市盈率,提升这4家公司新的估值水平到35倍,其它计算机行业上市公司的相对估值水平不变。


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