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　　华侨城A：收购资产定价合理 整体上市提升盈利能力

　　收购资产溢价合理。从资产评估结果看，注入12项资产评估值为73.68亿元，比调整后帐面值41.21亿元只增加了32.53亿元，增值幅度只有44%左右，比去年的增值幅度有所下降，并且，与此前方案比较，资产标的较小和盈利能力较差的华夏艺术中心选择不注入上市公司。

　　收购资产的收购市盈率及市净率均显著低于可比行业平均水平及华侨城A收购前的水平。本次交易标的资产作价737，367.08万元，拟收购标的资产2008年的模拟净利润为56，097.64万元，2009年的预测净利润为62，074.22万元。按2008年标的资产模拟净利润计算，本次标的资产作价为13.14倍市盈率，按2009年标的资产预测净利润计算，本次标的资产作价为11.88倍市盈率。按标的资产截至2008年12月31日的净资产412，105.74万元计算，本次标的资产作价为1.79倍市净率。而房地产行业2008年平均（整体法）市盈率为34.23倍，市净率为3.49倍;旅游行业2008年平均（整体法）市盈率为46.40倍，市净率为4.53倍;华侨城A收购前市盈率为46.57倍，市净率为7.65倍;本次拟收购资产的收购市盈率13.14倍及市净率1.79均显著低于可比行业平均水平及华侨城A收购前的水平。

　　发行市盈率、市净率远高于同行业可比上市公司平均水平。公司2008年每股净资产为2.13元，2008年每股收益为0.35元，因此，相对于增发价格15.16元，市净率与市盈率分别为7.12和43.31，均高于房地产行业及旅游行业可比上市公司平均水平。按照2009年5月19日前20日交易均价计算，10家代表性房地产业上市公司的市净率算术平均值为3.73倍，市盈率平均值为27.29倍，5家代表性旅游业上市公司的市净率算术平均值为3.82倍，市盈率平均值为36.56倍。交易对方以高于同行业可比上市公司平均市净率及市盈率的价格认购上市公司股份，显示了交易对象对交易完成后上市公司发展的信心，同时保障了其他中小股东的权益不受损害。

　　整体上市提升盈利能力。本次重大资产重组完成后，本公司的营业总收入大幅增加511，630万元，增长幅度为146.57%，其中主题旅游地产销售收入、酒店业务收入、租赁收入增长幅度分别达到143.29%、521.24%、648.17%；同时，由于通过本次收购本公司新增纸盒及制品业务，使得商品销售收入也大幅增长，增长幅度高达2，643.54%。本次重大资产重组完成后，本公司的营业利润增加69，684万元，增长幅度为54.30%；利润总额增加69，035万元，增长幅度为53.87%；净利润增加45，354万元，增长幅度38.79%；归属于母公司股东的净利润增加50，386万元，增长幅度54.92%。显而易见，公司主营业务规模的增长带来了备考合并的营业利润、净利润的大幅增长。

　　整体盈利水平再上台阶。经模拟计算，2008年度，本公司的每股收益由0.35元增加到备考合并后的0.46元，增长幅度达76.09%，公司在本次交易中拟购买的标的资产将大幅提升公司未来的盈利能力。以公司2009年度交易前后的盈利预测情况为基准，本次交易完成后，公司的营业总收入将增长182.69%；同时，由于在销售、财务及管理等方面的协同效应的发挥，公司在费用方面的增幅小于收入增长幅度，由此使得公司的营业总成本增长幅度小于营业总收入的增长幅度；另一方面，由于公司在交易前后的合并口径变化较大，使得投资收益产生一定的下降。总体而言，公司在本次交易后的2009年归属母公司所有者的净利润水平将较交易前增长69.25%，公司的整体盈利水平得到较大幅度的提升。

　　我们认为，本次非公开增发收购，比前次的公开增发定价更加合理，公司的盈利能力将显著增强，收购完成后，华侨城集团将其所持有的涉及旅游、地产、酒店及其相关业务等主营业务资产整体注入公司，实现华侨城集团的主营业务整体上市。本次交易完成之后，公司将形成完整的“旅游+地产”的双重驱动模式。华侨城集团持有华侨城的股权比例将提升为56.36%。公司的整体盈利水平得到较大幅度的提升。我们仍然保持公司“买入”评级不变。

(作者:加丽果)
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