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　　史尧尧／文

　　3400亿元的天量发债融资需求总额，与银行在一季度的天量信贷投放额，形成了一季度银行资金流动的两道风景。在量难补价的前提下，通过在低利率市场发行巨量债券，保持财务杠杆平稳，匹配错位的资产结构，锁定长期资金成本，为未来盈利做好准备。

　　随着管理层对新股IPO态度的逐步明确，在担心市场流动性出现起伏的心态下，市场的投资热情极度下降。

　　目前，在33家待上市公司中较为确定的新股发行资金规模较大的分别为：中国建筑(拟融资420亿元)、招商证券(拟融资80亿元)和光大证券(拟融资100亿元)。如果进一步考虑到创业板的资金需求，IPO一旦放开后，资本市场整体融资规模大约在1000亿元左右。

　　但与新股IPO发行“抽血”市场流动性相比，银行业对资金的需求简直就是其一季度信贷投放的翻版，也可以用“天量”来形容。

　　此前已有中行、工行、建行三大行宣布将合计发行3000亿元债券。2009年5月20日，农行结束发行500亿元次级债(原有公告为400亿元)，创造了近年来银行业发债的最大规模。同日深发展宣布将于5月最后一周发行15亿元的混合资本债。

　　粗略计算，截至5月底，国内商业银行次级债的发行量合计达965亿元，已经超出去年全年736亿元的发行规模。

　　此外，不但大行大幅提高融资规模，中小银行也不甘落后，华夏银行、浦发银行、兴业银行、民生银行、南京银行等上市银行都发布了不同规模的次级债发行计划。除去之前已经发行的债券，各银行拟发行债券总量在2012年底以前，融资需求总额将至少在3400亿元左右，远远超出上述IPO新股的融资规模。

　　这表明，中国银行业在经过2009年一季度的疯狂信贷投放后，终于显现出了“资本疲态”。再融资成为了各家资本金较低的商业银行在信贷投放后新的重点战略任务。

　　由此，中资银行业掀起一股发债高潮是不可避免的确定性事件。

　　保持财务杠杆平稳有效

　　在各家商业银行的总资产经过一轮爆发式的增长后，不断增加的资产对资本金的消耗使得资本充足率直线下降。以浦发行为例，从2006-2008年其总资产以平均每年32%的速度增长，资产扩张对资本金的消耗相当大。截至2008年末，其核心资本充足率从5.44%下降至4.84%，而上市银行平均达到7%；资本充足率从9.27%下降到9.07%；经过一季度的快速发展，目前资本充足率已进一步下降到了8.72%，降幅高达3.8%，而同期商业银行资本充足率的平均下降幅度约在1%左右。

　　目前，浦发行离监管层要求的10%的充足率标准已经相距甚远，如果不能及时补充资本金，资本充足率硬性监管标准的监管约束将限制银行的资本扩张以及新增贷款发放的速度。其他银行在一季度后也或多或少遇到与浦发行类似的融资问题，只是程度不同而已。

　　目前，在经过几轮降息以后，随着中国资本市场进入低息周期，银行盈利的三点推动力：息差(存贷款)、经营杠杆(增加分行或其他成本)和财务杠杆(增加负债)都尽显疲态。

　　一般而言，在低息周期中，当息差收窄、经营扩张加大成本使得银行不得不面临更为不利的局面，因此，保持财务杠杆对财务数据的支撑成为银行的一致选择，也是唯一选择。

　　“对于资产规模较大的银行来说，财务杠杆的问题会表现得更加明显。”海通证券银行分析师分析。

　　由于资本金下降得过快并远离监管指标，银行的资产规模的扩大将受到资本金不足的制约，那么一切经营战略的研究和实施将无从谈起。

　　浦发银行副董事长陈辛对于增发融资的意义诠释为：“对浦发而言，要发展，不做增发，没路可走。”

　　在众多股份制商业银行中，浦发行的规模已经达到1.4万亿元，资产规模已经相当可观。目前浦发银行31倍左右的财务杠杆在所有股份制银行中是最高的，高杠杆带来的高负债增加了银行的成本压力，也迫使银行必须不断增加生息资产。

　　“以浦发银行的融资为例，它似乎在融资上陷入了一个怪圈，单纯为融资而融资，其结果只是资产规模的一味扩大，而银行本身并没有在资金使用效率上多下功夫，而急于突破的瓶颈只是银行内在资本限制的束缚，在结构没有改变的情况下它的效率未必能提高，规模换效益仍在持续。”一位分析师向记者表示。

　　锁定长期成本

　　今年对银行业整体的业绩预期普遍很差，全年能达到净利润正增长已属不错，因此，各商业银行在一季度大量发放贷款的一个隐含目的就是在短期以量补价的策略难以实现盈利预期时，银行可以通过贷款组合和结构的调整，再借助低利率周期下发债的手段，达到锁定长期资金成本的目标，为未来盈利做好资金的储备。

　　美国在2001年进入降息周期后，在一个利率水平低且易变的年代，银行在市场利率下降过程中的一个普遍做法，就是将通过发债来锁定长期的非存款借款。

　　从今年1-4月的数据来看，各家银行都加大了房地产贷款的投入。由于不动产贷款的年限一般都在20-30年之间，银行这么做主要是为了延长贷款资产的到期日。

　　而此类贷款的增加，特别是在中小商业银行中，不动产贷款比例的上升最有可能延长贷款组合的平均到期日，并且可能增加银行的利率风险。这一点在不动产贷款占总贷款比重30%左右的兴业银行中尤为明显。因此，为了锁定长期的资金成本，银行就必须在低利率下加大配置与长期贷款相匹配的负债，而发行10年期等较长期限的债券就成为银行的当务之急。

　　虽然兴业银行2008年四季度和2009年一季度贷款规模分别增加了447亿元和858亿元，贷款占生息资产比重由四季度末的49.4%快速上升至53.8%。但2009年一季度，兴业银行的非存款借款在总付息负债的占比达28.8%，在五家过万亿总资产的中小商业银行中占比最高。

　　不过，尽管加大了信贷资产的发放，但受到市场利率和房贷利率下调的影响，其息差出现连续两个季度下滑的情况，造成量难补价的不利局面。在这样的前提下，通过大量发债以期未雨绸缪，以期锁定远期资金成本，就成为银行在量难补价的前提下，另一种以压低资金成本变相补价的手段。

　　不过，尽管银行可以自行宣布自己的发债计划，但融资计划要受到管理层的审批。“虽然三大国有商业银行董事会及其他银行各自都通过超过3000亿元的融资总额预案，但监管层会首先考虑急需资本金的银行来分批分次放行融资。”一位市场人士表示。

　　这对银行来说就面临着利率波动的风险，如果将来进入加息周期，对一些通过发债计划而又急需资金的银行而言，就面临着很大的利率风险。

　　低利率将持续多长？

　　过去五个季度银行业的数据，将其串联在一起很能说明中国银行业的当前现状，就是“旁氏模式”—在流动性收紧下，因为没有新的贷款，企业就不能存钱和还贷款，银行总资产出现缓慢上升或环比下降；在流动性充裕下企业资金流动随之活跃，银行总资产开始大幅攀升，滚动向上。

　　由此看来，银行资产规模扩大到速度是与银行当信贷增速有一定的关联，而银行信贷增速又与流动性的松紧密切相关。目前银行最关心的是，这种低利率的局面还能维持多长的时间？

　　不少分析师表示，由于经济前景仍不十分明朗，对经济是否触底的看法也是争论不休，这给银行一个相对明确的预期，即相对宽松的货币政策仍将持续一段时间，导致市场流动性不会很快就收缩，在这样一种情况下，低利率的市场格局还将至少持续一年的时间。

　　由于新股IPO的大幕即将拉开，挑动着投资者神经的同时，也在逼迫那些急需补充资本金的银行，会加快其再融资的步伐。

　　低利率的市场融资环境对银行来说是有利的，而对于银行融资对市场的影响，一些受访的分析师都表示，对整体市场的直接影响不会太大，但可能会通过间接的方式来影响银行间市场的资金供给，而银行融资的获批对于银行的经营还是有所支撑的。

　　“由于银行融资是在银行间市场进行，因此对市场的冲击与新股发行是不可相提并论的。而且，即使银行特别是国有大型银行提出了融资需求，监管层也会在综合考虑市场承受力的情况下进行批复。”海通证券银行分析师解释道。

　　目前的问题是，那么多家银行几乎在同时提出了发债的融资需求，即使是在银行间市场发行，但管理层根本不可能在很短的时间去允许银行集中融资，肯定会有个轻重缓急。因此，哪家银行最先获得融资许可，最先获得更多的融资额度，谁就能在低利率条件下获益最大。

　　据本刊了解，已有几家中小商业银行加快了融资方案的推进力度，希望尽量在新股发行和创业板正式开通之前，完成资本金补充。■

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