新浪提示：本文属于研究报告栏目，仅为分析人士对一只股票的个人观点和看法，并非正式的新闻报道，新浪不保证其真实性和客观性，一切有关该股的有效信息，以沪深交易所的公告为准，敬请投资者注意风险。

　　中国人寿2月保费收入305.59亿元，同比增长5.34%，保费增长势头有所减弱。 早报资料 刘建平 制图

　　第一创业 黄秋菡

　　中国人寿(601628)昨日公告称，2009年1-2月实现保费收入672亿元，同比增长12.63%；其中，2月单月保费收入305.59亿元，同比增长5.34%，考虑到去年2月的春节因素，保费增长势头有所减弱。

　　上月我们给出了今年保费增长不乐观的论断，三方面不利因素会给行业带来压力：去年的高基数效应，银保萎缩，经济下行影响居民收入。

　　我们认为，国寿大而稳的龙头特征在国内经济下行、国际经济环境动荡等形势下显现价值，寿险领头羊地位得到巩固。

　　中小险企压力很大

　　目前有一种现象值得关注：在金融危机的大环境下，投保人对中小保险公司，特别是外资保险公司失去信任感，转而投向大公司，这可以从外资保险公司今年1月负增长42.21%得到佐证。而以国寿为代表的国有大公司在金融风暴中显示了政府背景优势，能占领中小公司市场份额，提高集中度。

　　此外，今年2月，国寿万能险结算利率仍保持3.85%，在主要寿险公司中位于最底端。不过，由于国寿产品线中，万能险占比非常小，且国寿高管公开表示，今年会停售万能险和投连险，重点销售分红险，因此国寿的万能结算利率对其资金成本的影响微乎其微，对其保费增速也没有什么影响。

　　对A股后市不乐观

　　中信证券(600030)此前公告称，国寿与集团公司累计抛售了5%的股份，共计3.32亿股，其中，国寿减持了3.02亿股，占4.548%，按照22元的均价测算，国寿实现的投资收益超过66亿元。

　　从抛售的角度理解，这体现了国寿投资团队对后市的不看好。此外，市场存在国寿是否为了基础设施建设所需债权计划腾挪资金的猜测，我们认为可能性不大，国寿单月保费收入就超过300亿元，不至于出现现金流缺口而需要抛售股票。

　　基于上述判断，我们认为，至少上半年国寿参与股市的动力并不会太强，主力投资工具仍将是债券。

　　股价已体现溢价

　　另外，降息对保险公司长期投资收益形成压力，而且不排除再次降息带来的冲击，但是，目前存款2.25%的年利率并不算太低，而分红、万能险的准备金平滑机制并不会带来亏损，现阶段没有必要担忧利差损，这一点在国寿身上体现得尤为明显。

　　在我们看来，积极因素有几点可以明确：保费增长10%以上超市场预期；债券价格上涨带来浮赢效应；股市回升获取投资收益。

　　我们认为，国寿大而稳的龙头特征在国内经济下行、国际经济环境动荡等形势下显现出价值，寿险领头羊地位得到巩固，分红险的利率风险不高，但盈利能力较强，没有利差损保单，资金成本低于同业竞争对手，今年若能实现长期期交的突破，内含价值还有望进一步提升。

　　根据修正内含价值法估值，2009年国寿的合理估值只有17.52元，不过，如果考虑到国寿的市场地位以及险种结构溢价，按照30%的溢价测算，23元以内是可以接受的范围，这与目前的股价相当，依然维持“中性”评级。但技术上该股已出现向上突破的可能性。

　　中国人寿财务体检表

　　(资料来源：第一创业研究所)

　　财务指标 　 2007 　　 2008　　 2009　 　 2010

　　营业收入(亿元) 2813 2818 2857 3321

　　净利润(亿元) 283 129 149 188

　　保费增速 8.53% 　30.57% -7.37% 16.47%

　　每股收益(元) 　 1.00　 0.46 0.53　 0.67

　　每股净资产(元) 6.05 　4.94 5.93 6.79

　　市盈率(倍) 　 　　21.34 46.86 40.43　 　32.08

　　市净率(倍) 　　 3.53　 　4.32　　 3.60 3.15

　　总投资收益率 　 10.72% 3.13% 　5.17% 　5.19%

　　退保率 　　　　　 5.91% 　5.00% 　5.00% 　5.00%

　　资产减值损失 　　 1.39% 　 1.86% 　1.12% 　0.16%

    新浪声明：此消息系转载自新浪合作媒体，新浪网登载此文出于传递更多信息之目的，并不意味着赞同其观点或证实其描述。文章内容仅供参考，不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。