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　　置信此次大单入帐，印证了农村配电网是本轮投资增长最大的市场板块。良好的市场机遇，能够帮助置信电气更快的将非晶合金变压器推广成为国内标准，发展成为全国性子行业龙头。

　　今日投资个股安全诊断星级：★★★★★

　　置信电气(600517)

　　高速成长如期到来

　　光大证券 王海生

　　事项：

　　近日，置信电气全资子公司上海置信电气非晶有限公司与江苏帕威尔电气有限公司签订了《江苏省电力公司集中规模招标采购2009年度电网项目10kV、20kV非晶合金变压器框架采购协议》，《框架采购协议》合计金额为10亿元。置信将向江苏帕威尔电气有限公司交付20913台非晶合金变压器，预计于2009年9月30日前交完。

　　评论：

　　此项合同09年将为母公司贡献每股收益0.41元。

　　新一轮城网和农网建设投资为节能变压器的推广带来巨大机遇。2008年11月，国网公司公布增加城网投资3000亿元，农网投资2500亿元。从2005年至2007年，我国每年城网和农网专项建设投资平均每年仅为216亿元。在本轮城网和农网建设投资中，节能电力设备在新增设备中的占比将大大增加，对原有落后设备的替代也将加快。

　　农网是国家投资的最大受益板块，电压序列改造拉动长线预期置信此次大单入帐，印证了我们对于配网一次设备市场的判断：农村配电网是本轮投资增长最大的市场板块，而“推广应用节能技术”是国家电网本轮配网投资的关键目标之一。良好的市场机遇，能够帮助置信电气更快的将非晶合金变压器推广成为国内标准，发展成为全国性子行业龙头。

　　此次大单还说明，江苏省电力公司已经开始大规模采购20kV配网一次设备，从而印证了我们的又一判断：电压序列提升推动配网一次设备市场长期景气。配电网电压序列的改造，不仅提升当前江苏省配网一次设备市场容量，也大大提升了全国配网一次设备市场的长线预期。

　　置信电气生产的10kV和20kV(新产品)非晶合金变压器属于在城网和农网中大量使用的配电变压器，市场空间将大幅增长。我国每年配电变压器市场容量约为70万台，未来三年每年的市场容量有望超过90万台，非晶合金变压器在配电变压器中的占比将达到10%左右，即9万台。置信电气到2010年包括各合资子公司的总产能为7.4万台。

　　非晶合金变压器具有较高的技术壁垒和市场壁垒，置信电气的行业地位稳固。在国家节能减排政策的推动下，非晶合金变压器在“十一五”以来的3年中得到了快速发展。如此规模的配网改造，在江苏省范围内确实不可持续，但如前所述，国内非晶改造的热潮将至，更多的省级供电公司会选择非晶改造作为农网节能改造的手段。置信电气的产量从2005年的4127台猛增至2008年的30000台左右。置信电气在非晶合金变压器市场占有率80%左右，目前特变、天威、顺特、中电等变压器厂都掌握了非晶合金变压器技术，但由于置信电气在产品上有着运行经验壁垒和成本壁垒，而配电变压器市场对可靠性和性价比要求均较高，在市场推广中也有明显的排他性。一个省的市场被置信电气占领后，其他的企业就很难渗透进来。本次江苏省采购协议中，江苏省电力公司把近一半的配电变压器市场份额交给了置信电气，其他企业很难进入该市场。置信的竞争优势可以保障公司未来2年内的龙头地位。

　　钢材降价不影响盈利能力。前期市场普遍担心钢材降价会对非晶合金产品价格造成压力。但一方面，由于变压器所用的取向硅钢由于市场被武钢独家垄断，且下游是高度景气的输配电行业，并未出现大幅降价。另一方面，取向硅钢成本仅占传统变压器售价的20%，非晶合金相对于传统硅钢变压器的价格差对于取向硅钢并不敏感。原材料价格的波动对公司毛利率影响较小。

　　“股权换市场”是行业通行的销售模式，竞争力源于先发优势。之前市场普遍认为“股权换市场”是置信电气开创的销售策略，并因此担心因此造成的权益稀释问题。通过调研我们发现，所谓“股权换市场”是配电变压器市场的一种通行做法，置信电气此举只是按照市场规则办事。公司目前的所有合资企业中，公司都坚持控股地位及实际控制权。未来的权益稀释及价格控制问题都不构成对公司成长性的风险。

　　产能和估值。由于非晶合金变压器属于组装型生产，产能弹性很大，唯一的瓶颈在非晶带材。预计置信09年的带材需求超过3万吨，但上游的日立金属今年将产能扩充至9万吨，置信的占比仍维持在2008年1/3左右的水平，所以产能不会构成业绩的瓶颈。 我们将置信电气09年的EPS由1.10元调高至1.22元，则09年市盈率18倍，PEG水平0.35，维持买入评级。目标价格09年22倍市盈率，即27元。

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