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　　⊙东北证券研究所

　　上周五，*ST长运(600369)吸收合并西南证券方案，经证监会并购重组审核委员会审核，获得有条件通过。该股自周一复牌以来已经连续两天涨停，自11月7日以来股价累计上涨38%，远高于同期上证指数7%的涨幅和行业龙头中信证券11%的涨幅。尽管西南证券是一家充满活力、发展前景良好的企业，但目前该股价格如此飙升可能已包含了一些非理性成分。我们想从估值的角度提醒投资者意识到该股存在的风险。

　　根据公告材料，目前西南证券拥有27家营业部及6家服务部。截至2008年3月31日，西南证券经会计师审计的资产总额98.3亿元，负债合计65.3亿元，所有者权益33亿元。公司借壳上市后总股本将变为19亿多股，则每股净资产为1.735元。按常规估计，西南证券2008年净利润有望达到4.98亿元，则每股收益约为0.263元。

　　根据海外具有代表性的成熟证券公司最近三年的数据计算，其平均ROE为17%。作为新兴市场，境内券商的平均ROE可适当更高一些，我们预测西南证券的长期ROE为19%。另外，我们运用基本CAPM模型来估算其股权成本为9.5%。借鉴国际上通用的ROE/COE模型，我们算出西南证券市净率为2.46倍。

　　基于绝对估值法，西南证券的每股价值为4.27元。目前上市证券公司的平均市盈率在19倍左右，市净率水平在2.6倍左右。而根据相对估值法，西南证券的每股价值为4.97元。综合上述两种方法，我们认为，当前其股价已有所高估。

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