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　　招商轮船昨日再创新低，收报3.65元

　　今年三季度，招商轮船(601872)的收入同比增69%达9.38亿元，而同期净利润达5.14亿元，同比升109%。前三季度，公司经常性净利润增长86%，达12.6亿元，每股收益达0.367元。招商轮船利润增长提速主要是由于2008年公司成功地大幅提高了干散货和油轮运费。

　　虽然2008年公司利润实现高速增长，我们认为招商轮船2009年将面临困境。我们预计干散货船运费将在2009 年严重下滑。招商轮船仅成功锁定了明年上半年60%的运营天数，这使其面临干散货合约价大幅降低的风险。

　　我们将其2008年每股收益预测值提高18%———从0.39元提高至0.46 元，以反映三季度业绩良好；但把我们的2009年、2010年标准化每股收益预测值分别降低17%和12%———2009年从0.40元降至0.34元；2010年从0.51元降至0.45元，主要反映干散货运前景恶化。

　　由于全球经济放缓，油轮和干散货市场预计将于2009年进入下滑期，很可能会造成船运需求下降。预计2009年油轮运费将有30%的下滑，干散货船运费将下降45%以上。虽然招商轮船一般将其70%的干散货船以一年期合约租出，但随着固定费率合同到2009年年初到期，公司就不得不协定低得多的费率，因此无法避免行业下滑。

　　维持“卖出”评级，目标价从4.94元降低至3.02元。将目标价调低至3.02元，是由于我们调整了估值方法(我们的目标价目前基于权重比例为50/50的折旧后的船队价值回报率和货船破产清理价值相结合的估值法)，我们下调了船价假设值及利润预测值。我们还计入了未来货船破产清理价值以反映干散货运前景恶化。按招商轮船目前股价来计算，我们认为其市盈率偏高。

　　(瑞银证券 卫强)

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