全聚德：百年老店 高估值下风光无限

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　　资金关注度高凸显品牌价值

　　全聚德股份有限公司主营业务为餐饮服务及食品加工、销售业务，主要提供以“全聚德”品牌高档烤鸭为代表的系列菜品为主的餐饮服务。作为驰名中外的百年老店，公司拥有强大的品牌优势。2007年4月，公司收购了以制作“满汉全席”闻名的仿膳饭庄、以制作“海参宴”闻名的丰泽园饭店、以制作“京派”川菜闻名的四川饭店。公司品牌优势进一步加强，在餐饮行业中无出其右者。公司这种品牌价值使得其在2007年11月20日登陆A股市场开始一直受到资金的高度关注，新东风无忧价值网资金流向统计数据显示公司的资金流向远大于100%的市场平均水平，充分表明公司受到市场资金高度青睐、交投非常活跃，其股价也经常维持在较高的水平。过去一年的股价走势图显示，公司的股价表现远强于行业和大盘的平均水平，充分体现了公司这种著名品牌的高溢价效应。

　　主营收入持续增长，毛利率维持在高位

　　公司目前的资产有全聚德品牌直营店9个，特色饭店5家(仿膳饭庄1家，丰泽园饭店2家和四川饭店2家)，负责鸭坯加工和生产真空包装烤鸭基地1个，负责面食品的生产基地1个，配送中心1个，负责连锁经营拓展的公司1家，已经基本形成了相对完整的产业链。公司目前最主要的收入来源是直营店的经营收入，以及产品销售收入。公司商品销售收入主要来自控股公司三元金星的真空包装鸭。近年来公司在三元金星基础上建立肉食品基地，开发各种休闲食品； 除生产烤鸭辅料荷叶饼、甜面酱，传统产品月饼、元宵外，也在积极开发饼类、保湿面等多种形式的工业化面食品。休闲食品和工业化面食品市场空间巨大，有望成为未来公司新的增长亮点。从收入构成来看，餐饮收入占绝大比重，但随着公司加强产业链纵向延伸的建设和对原材料基地的投入，商品销售收入占营业收入的比例逐年上升，餐饮收入占比呈现逐年下降趋势。同时虽然公司毛利率保持着较高水平，但由于商品销售业务毛利率偏低，随着其营业收入占比的增长，导致公司综合毛利率略有降低。

　　公司目前主要业务仍然集中在北京地区，其毛利率远远高于北京地区正餐行业的平均水平。在充分竞争的餐饮市场，百年品牌具备相当品牌溢价，业务的盈利能力较强。未来将采取以有利于最大程度享受品牌发展的“直营连锁店扩张”为主，“特许加盟连锁为辅”的方式快速实现品牌扩张和品牌影响力扩大。公司近年净资产收益率维持在10%以上，要优于行业8%左右的平均水平。全聚德作为第一家上市的老字号餐饮企业，在全民消费结构升级、奥运概念等背景下，其良好的经营状况和发展前景有望维持业绩的持续增长。

　　盈利预测与投资建议

　　借力2008年北京奥运会，现有9家直营店收入保持快速增长。其中由于市政建设基本完成，2008年重新开业的前门店、2006年新增的西翠路店收入增幅较大；亚运村店实现扭亏，长春店、重庆店、上海浦东店经过市场培育期后，2008年可望贡献大额营业收入。 2007年公司实现每股收益0.59元，基于公司目前的财务预计2008-2009年EPS分别为0.62元和0.73元的盈利预测，而且不排除因为费用的提前体现而未来进一步上调的可能。公司目前的静态市盈率100倍、市净率10倍，远高于行业50倍的平均市盈率和3.12倍的平均市净率。

　　目前公司股价2008-2009年对应动态市盈率分别为85和73倍。考虑到公司的连锁拓展潜力和行业龙头地位，公司2008年动态市盈率可以给到50-55倍，对应合理估值为31-34元。由于现在的股价已显著超过其合理的目标价，给予公司“中性”的投资评级，建议理性的投资者注意资金将股价推高后的回调风险。(新东风无忧价值网 柯昌武)

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