鄂尔多斯：羊绒业务波澜难惊 合金冶炼耀眼夺目

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　　宏源证券

　　羊绒业务波澜难惊，合金冶炼耀眼夺目

　　――上下游一体化的能源深加工巨头

　　投资要点

　　􀂾 公司羊绒业务面临的出口压力极大，08 年利润将明显下滑。人民币升值＋原材料涨价＋出口退税调低使公司外销羊绒产品的盈利极其微薄，远低于内销50-60%的毛利。为此，公司决定大幅降低出口转而增加内销比重。我们预计，若不发生天气异常，羊绒业务08 的业绩为0.12 元/股。

　　􀂾 公司依托丰富的煤炭资源自建电厂，实现了硅铁等冶金项目产业链的上下游一体化和可循环化，成为公司今明两年最重要的利润来源和投资看点。

　　公司通过“电冶公司”间接控股了棋盘井地区储量共约3 亿吨的五个煤矿(三个矿在建)以及66 万千瓦机组，保守预计08 年、09 年的煤炭产量分别为200和500 万吨，由于集团另外的2×33 和2×22 万千瓦机组预计在09 年投产，因此08 年发电量仍会保持在42 亿度，满足冶金项目的绝大部分需求。

　　􀂾 政策调控、成本高涨、供不应求的背景下，09 年硅铁价格仍将高位运行。本轮硅铁价格的暴涨归因有三：(1)客观因素―产运成本节节攀升，国内外产能逐渐缩小，下游需求充分释放；(2)人为因素―政策调控使铁合金行业的准入门槛明显提高，奥运期间可能实行高速公路禁运；(3)意外因素-雪灾及地震。抛开非经常性的奥运及灾害，我们认为其余因素将持续发挥效应，足以支撑硅铁价格在09 年继续高企。

　　􀂾 发行可分离债将大幅降低财务费用，缓解公司的资金压力，方案利好；公司引入多晶硅项目旨在消化利用在建中的煤、电资源，但外购技术能否保证按期达产尚存一定风险，我们将密切关注，方案暂定中性。

　　􀂾 盈利预测及投资评级： 我们预计公司今明年的EPS 为1.09 元和1.56 元，成长性突出，估值底线为08 年20 倍PE，首次给予“推荐”评级。