大秦铁路：资本支出议案通过维持增持

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　　申银万国

　　内容摘要

　　资本支出议案获股东大会通过。此次提交股东大会的资本支出议案因大股东不需回避表决，通过并无悬念。一次性购置360 辆HXD 型机车的行为主要是由铁道部来主导，不可避免地带有计划经济色彩；总额为170 亿的资本支出超出之前市场预期，为公司未来两年的业绩增长带来一定压力；另一方面，公司主力机车的更替又进一步提高了大秦线的装备水平，在保证4 亿吨扩能计划的同时还为以后进一步提高运能提供了可能性。

　　资本开支对公司财务最大影响是新增折旧。在4月3日的报告《大秦铁路公告点评》中我们提到购买一辆新型机车平均将每年新增折旧252万元、而总支出约16.5亿元的3000辆C80B 型运煤车将每年新增折旧9900万元。360辆机车将最晚于09年一季度全部到货，因此新增折旧对公司08-09 年的盈利预期有较大负面影响。另外，截止到2007 年底在大秦线上试运营的新机车有97台，目前在使用的已超过120台，都将从交货验收日起开始计提折旧。公司的付款计划尚未确定，因此是否需要贷款以及贷款额度还不得而知，我们预期如果铁道部要求公司及时付款，则可能需要50-70亿的贷款。

　　资本支出保证顺利扩能至4亿吨。为了便于运输组织方案和机车维修，公司需要确定一个主力机型，因此必须购买足够的HXD 型机车以替代大部分目前使用的主力机型SS4。而09年达到4 亿吨运能以及未来进一步扩能的计划也必须以购置新型机车、提高装备水平为必要前提。因此从公司长远发展来看，购置新型机车是好事情。360 辆新型机车基本可以满足4 亿吨扩能需求，余下的电网、信号等系统改造、购置C80 运煤车等支出将相对较小。

　　大秦线未来煤运量的增量主要来自蒙西地区。来自京包线、大准线的运量分别占公司08、09年新增运量的65%和50%；而大秦线也是蒙西煤炭外运的最主要、最便捷的通道，因此公司的垄断优势将进一步增强。

　　维持增持评级。不考虑资产注入和售、租老型机车收益，我们对公司08-10 年的盈利预测为0.58 元、0.63 元和0.70 元。最近市场有传言公司资产注入的增厚幅度低于10%，我们认为公司的资产注入进程和方案最终取决于铁道部，结果很难预料；但基于太原局资产情况和铁道部的融资目的等因素，我们预期结果将是市场可以接受的，增厚幅度约为20%左右。由于看好公司在“三西”地区煤运的相对垄断地位和未来受益于铁路行业改革、持续资产注入的广阔空间，我们对公司依然维持长期增持的评级。