国信证券：中石油的真实价值

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　　文 《环球企业家》 陈伟

　　上市4个月来，A股市场的超级大盘股中石油已经从上市之初的48元跌至20 元以下。它曾是世界第一大市值公司，乃至于巴菲特抛售其在香港的股 票后，连自己也承认“出手过早”。但现在，它已经成为A股投资者相互 讥讽的用语。究竟“亚洲最赚钱公司”的估价和基本面有多背离？

　　“20元不是底”

　　李晨 国信证券经济研究所

　　在中石油股价高企40块的时候，大家都觉得我当时18-20元的目标价是在瞎说；现在中石油的股价在20块左右稳定了一段时间，又开始有人认为中石油已经见底了，并且起到了护盘的作用。我觉得有必要给大家提个醒：20块钱不是底。按照2007年每股0.75元的盈利，目前的市盈率仍然达到26倍左右，明显偏高。我的目标价位是15块左右。

    中石油2007年的利润情况低于预期，根据我们的测算，2008年一季度中石油的炼油板块业务可能出现200亿以上的巨额亏损，整体一季度的业绩会很差。如果2008年没能出台价格、补贴等利好政策，我们对于中石油全年的业绩表现表示担忧。

    这种担忧来自很多方面。首先是成本上升，2007年，中石油在经营收入上升11.1%的情况下，经营成本大幅上升29.8%。主要是因为国家对于石油特别收益金的征收，和油气完全生产成本的上涨。这一情况将不会在2008年有所改变。并且，从历史数据看，中石油的油气开采成本涨幅一直略高于价格涨幅。

    尽管2007年中石油发现了冀东油田等新产量，但是总体来看中石油成熟油田比例偏大，主力油田进入开采中晚期，预计产量难以出现大幅增长。2007年，中石油实现原油产量8.388亿桶，仅增长1%。国内成品油价格在2008年上半年不可能有所提高。虽然市场都在要求政府放松价格管制，但是控制通货膨胀将仍是近阶段的主题。

　　“股价下跌，基本面无变化” 杨伟 国泰君安证券研究所

　　我们近期对中石油进行了联合调研，认为经过前期的下跌，中石油的近期走势将强于大盘。近期股价下跌，但基本面并无变化。

　　2 0 0 7 年成本有所上升， 比如勘探方面有15%-20%的成本增长，但如果和国际上的成本进行比较还是正常的。成本增长主要来自几块：第一个是人工，这个增长是大家都一样的；第二个是材料，例如开采也是需要耗油，也会使用钢铁；最主要还是在于政府税收这一块比较厉害。我们认为从价征收的40%原油开采特别收益金是成本上最大的负担，并且我们预计它有可能会被改革后的资源税取代。

    中石油连续第四年新增探明储量超过5亿吨，南堡油田和四川龙岗气田的储量勘探工作有望在2008年完成。另外，随着钻井平台新技术的推广，有望有效延缓老油田产量减缓的步伐。另外，根据数据，中石油在天然气储量方面优势明显，作为被高度重视的替代能源，天然气前景广阔。

    在目前A股市场走弱的情况下，中石油已经开始发挥大盘稳定器的作用。公司目前执行了45%的现金分红。如果公司能够进一步提高分红回报，将有效的提升公司估值。

    中石油业绩发展稳定，我们对其同国际超大型石油公司的竞争有信心。作为中国市场最重要的能源供应商，中石油理应获得超过A股蓝筹平均市盈率的估值。我们认为30倍市盈率是合理的，目标价位25元。