金地集团：戴上“金手栲”跳舞

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　　金地集团的股权激励方案有以下的特点：期限最长；发行数量和比例最高；综合行权条件最高；董事长需要投入的资金最多。

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　　金地集团(600383)

　　戴上“金手栲”跳舞

　　光大证券 赵强

　　事件：

　　2008年1月31日刊登预计07年净利润较上年同期增长100%-120%之间及股权激励计划公告。

　　点评：

　　戴上“金手栲”与股市共舞

　　周五，金地集团(600383)公布了股票期权激励计划草案。方案的主要内容及条款包括：

　　1、 拟发行股票期权总数为4195 万份，占发行前总股本的5%。

　　2、 有效期为6 年，分为五期授权，每期授予20%的期权。

　　3、 激励对象：公司董监事、中层管理人员、业务骨干和有突出贡献的人员。

　　其中，董事长凌克获345.5 万股，总经理张华纲获244.7 万股。

　　4、 行权价格为42 元。

　　5、 行权条件：每年的加权平均净资产收益率不低于10%，净利润的复合增长率不低于25%。

　　与以往的股权激励方案相比，金地集团的股权激励方案有以下的特点：第一、期限最长为六年；第二、发行数量和比例最高；第三、综合行权条件最高，ROE和净利润增幅高于华发、基数最高(07 年净利预增幅度高于新湖中宝和广宇集团)。第四、在全额持股的假设下，金地集团董事长需要投入的资金最多。

　　总体上看，金地的方案更充分地体现了利益共享、风险共担、长期激励的宗旨。

　　牵手UBS，涉足房地产投资管理

　　同时，公司董事会还公告：将与UBS 在境外共同发起房地产投资合伙企业。双方各占50%的比例。合伙企业的首期募集资金将在2-3 亿美元之间，投资方向为国内的房地产项目。我们了解到，合伙企业的董事长将由金地集团的董事长凌克兼任，双方各派一位联席CEO，在6 席的投资决策委员会中，也各占三席。

　　金地集团此次联手UBS 开创了国内房地产投资管理基金业的先河，标志着公司将从房地产的开发管理向房地产投资管理领域渗透。根据公司介绍，UBS在选择合作伙伴的过程中，曾先后对国内前十大开发商进行了考察和谈判，最终选定金地正是基于对金地集团投资能力的认可。

　　我们认为，金地集团的这项举措不仅为自身增加了一条境外融资的渠道，也开创了获取“非资本性收益”的新盈利模式。按照国际惯例，合伙企业将按募集资金的2%提取管理费，同时在项目回报率超过预期标准后，还可对超额收益提取20%的奖励。可以预见，随着基金规模的扩大，金地将从合伙企业中分享到不菲的管理费收入。

　　业绩预增幅度高于市场预期

　　近日，金地集团预告07 年净利将增长100%—120%，这意味着全面摊薄的每股收益将在1.06—1.16 元的区间内，高于0.99 元的市场平均预测数。不过，我们早在2007 年8 月3 日就已经大幅提高了盈利预测(参见《利润增长将大幅超出市场预期》)。虽然，近期全国房地产市场出现调整，但金地集团08 年的盈利增长仍较确定。我们暂仍维持原先的盈利预测不变。

　　公司采取针对性措施应对房地产市场的整体观望气氛和区域分化趋势。面对观望气氛较浓的深圳和北京两地，公司采取积极的现金回笼政策，新开盘项目定价将适当放低。比如本月19 号即将推出的北京四惠项目预计售价在2 万元每平米左右，比原先预期低约10%左右；深圳梅龙镇三期预计新开盘价格也比原先低10%左右。在沈阳、武汉等市场，公司的销售进展较为良好，沈阳国际花园的售价上涨到了7000 左右。

　　公司目前土地储备1146 万平米，合计均价仅1949 元每平米，2007 年新增的618 万平米土地储备单价2748 元每平米。公司2007 年每平米销售均价约9 千元，即使假设未来房价停止增长，07 年新增土地储备价格也仅相当于房价的30%，历史平均成本不到07 年销售均价的22%。实际上07年拿地大部分要在09、10 年结算，因此公司的土地储备价格仍然具有一定的安全边际。我们测算公司目前的NAV 为40.57 元，目前股价基本已经与NAV 相当。

　　三季度末公司预售款余额51 亿，我们预计公司07 年结转销售收入将近90 亿元，由于四季度结算利润项目受到06 年底以来的涨价的收益更大，公司四季度利润率将提升，带动全年利润率高于前三季度。预计公司08 年新开工面积220 万平米，结算面积约150-200 万平米，比07 年增长约50%.

　　公司配股在08 年二季度末或者三季度完成的可能性较大。虽然目前信贷紧缩政策对公司的融资和销售造成了一定的负面影响，但08 年公司并不存在资金缺口，如果不考虑率股权融资和拿地，公司08 年经营性现金流能够一定的盈余。目前公司拥有179 亿的综合授信额度，目前贷款余额不到120 亿，公司目前贷款执行的是基准利率。

　　估值方面，当前股价相当于08 年预测盈利的18 倍，略有低估。由于市场估值水平的下调，我们将金地集团未来12 个月的目标价从68.8 元下调至60 元。当前股价仍有46%的上升空间，维持“增持”。