广电运通：加速替代进口 业绩有望高增

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　　董志强　中信建投

　　下去半年累计获得6亿元

　　广电运通2007年下半年以来连续获得大额订单，公司获得了中国银行1.23亿元、1.26亿元和0.95亿元的订单，公司还获得了农业银行1.88亿元订单、邮储银行3000万元订单和建设银行的2000万元订单，接受订单总额接近6亿元。

　　替代进口有加速的趋势

　　目前国内ATM市场正处于加速替代进口的过程中，以前国内市场主要以国外产品为主，NCR、Diebold、和WincorNixdorf是主要供应商，2006年广电运通取得市场占有率第三名，2007年广电运通很有可能取得第二名的成绩。目前中国银行和农业银行已经大量采用国产设备，建设银行开始小批量使用，最终工商银行和建设银行都将大批量使用国产设备。因此我们认为替代进口的过程刚刚开始不久，目前有加速的迹象。

　　业绩有望高速增长寻

　　公司2007年高速增长已成定局，公司下半年以来接受的订单接近6亿元，这不仅保证了公司2007年的业绩高速增长，同时也保证了2008年的业绩，因此未来几个季度公司的业绩都会保持高速增长的趋势。

　　投资评级为买入

　　国产ATM设备替代进口设备并走向国际市场是不可逆转的历史潮流，目前这个进程刚刚开始不久，我们给出买入的评级，建议大家分享公司增长带来成果。

　　下半年已经累计获得6亿元订单

　　广电运通上市以来不断发布获得新订单的公告，根据公司的公告，公司上市后获得的大额订单总量已经超过5.33亿元。

　　2007年8月27日公告，公司与中国银行签订1.26344亿元合同，向中国银行提供ATM设备，90天内供货。

　　2007年10月27日公告，公司与农业银行签订1.88亿元合同，合同的执行日期进展将根据农业银行各个分行的具体情况而定。

　　2007年11月27日公告，公司与中国银行签订1.2379亿元合同，公司将在30日内分两批将ATM设备发至中国银行指定的地点。

　　2007年12月8日公告，公司与中国银行签订0.95亿元合同，公司将在15日内交货。

　　自从公司上市以来，已经公开公告的合同已经达到5.33亿元。而上年同期公司只获得了1.8亿元的农业银行合同。

　　此外公司还同建设银行和邮储银行分别签订了2000万元和3000万元的订单。

　　替代进口明显加速

　　从广电运通最近新签的这些合同来看，公司的产品替代进口产品的进程明显加速。2006年公司只是获得了农业银行的1.8亿元订单，并获得了建设银行的少量订单(100台左右)，今年下半年以来公司在中国银行采购中取得历史性突破，连续签订了3个大批量订单，中国银行的采购量已经达到3.5亿元左右。

　　我们看到公司的设备已经成功进入农业银行和中国银行，建设银行有少量的采购，工商银行还没有采购，我们相信，随着公司设备在农业银行和中国银行的稳健运行，建设银行和工商银行必将最终大量采购公司的设备。

　　2000-2006年我国ATM销售量年均增长率为17.32%，具体情况如下：

　　我们预测，未来几年我国ATM市场将保持15%—20%的增长幅度。

　　公司的竞争地位：

　　目前我国ATM市场形成了由NCR、Diebold、广电运通和WincorNixdorf等四家公司垄断竞争的市场格局。2006年，NCR、Diebold、广电运通和WincorNixdorf等四家公司在国内市场所占份额合计约为87%。其中，NCR市场份额最大，在中国市场约占33.25%；第二名Diebold占有23.22%，广电运通国内市场份额为16.45%，已超过WincorNixdorf上升为第三位。

　　根据公司今年的销售情况，公司很有可能取得市场占有率第二名的竞争地位。随着进口替代过程的加速，广电运通必将成为国内市场占有率第一名的厂商，从而完成国产ATM设备在国内市场替代进口设备的历史进程。

　　海外市场成为公司潜在的增长点

　　目前国内市场每年的总量是两万台左右，每年还有接近20%的增长，如果公司在2009年或者2010年取得市场占有率第一名，完成替代进口产品的过程，国内市场的增长就已经空间有限了，这时候国际市场将为公司提供新的市场增长空间。

　　根据权威统计机构零售银行研究公司(Retail Banking Research, RBR)的数据，截至2005年底，全球安装的ATM机数量超过150万台。至2011年，全球安装的ATM机将达到200万台。这期间，每年ATM出货量约24.5万台，目前公司已经开始拓展海外市场，公司已经同越南和伊朗开展合作关系，另外公司积极参加国际金融展览，已经为进军国际市场作出前期铺垫。

　　业绩预测

　　销售收入预测；根据公司下半年以来收到的订单情况，我们有充分的理由预测2007年销售收入增长达到100%左右。而且从目前替代进口的趋势来看，我们认为替代的过程还处于刚刚开始阶段，我们有理由预期公司2008年销售收入增长60%，2009年销售收入增长50%左右。

　　毛利率预测：公司产品的综合毛利率一直保持在50%以上，今年以来毛利率有所下降，我们相信随着采购数量的增长，成本也存在下降的空间，因此我们假设公司的毛利率保持在45%左右。

　　销售费用率预测：公司的销售费用率一直处于下降的过程中，这体现了公司随着规模的扩大，规模效益逐渐体现，2004、2005和2006年公司的销售费用率分别是13.6%、14.2%和13%，2007年前三季度的销售费用率是11%，我们假设2007年的销售费用率是11%，2008年和2009年的销售费用率是10%。

　　管理费用率预测：管理费用率也处于不断下降的过程中，04、05、06年的管理费用率分别是20%、19%和16%，2007年前三季度是6.7%，我们假设2007、2008和2009年的管理费用率分别是10%、9%和8%。

　　根据这样的假设计算，公司2007年、2008年和2009年的每股收益分别是1.40、2.40和3.71元。

　　有可能的偏离。收入增长预期有可能偏低，公司2007年下半年以来订单增长远远超过100%，这个增长趋势很有可能延续到2008年和2009年，我们假设2008年和2009年收入增长60%和50%可能会低于实际情况。

　　管理费用预测有可能偏低，我们假设2007、2008和2009年的管理费用率分别是10%、9%和8%。这个预测有可能偏低。

　　估值和投资建议

　　广电运通这样的高成长企业，应该用PEG的方法进行估值。我们假设公司未来的成长速度是60%左右，那么公司的合理估值应该定位在60倍市盈率，按照我们预测，公司2008年每股收益为2.4元，合理估值为144元。目前股价100左右，还有40%的增长空间，我们给出的投资评级的买入评级，目标价格是150元。

　　我们将根据公司的进展不断调整我们的业绩预测和目标价位。

　　总体来看，国产ATM设备正处于替代进口设备的进程中，农业银行和中国银行已经开始，建设银行和工商银行最终必将大量采购国产设备，广电运通受益于这个国产化进程，业绩未来几年必将高速增长。投资广电运通必将能够分享公司的成长。

　　风险分析

　　从公司基本面来看，有可能影响业绩的因素一个是毛利率有可能会下降，公司产品毛利率一直处于下降的过程中，订单数额的扩大，买方一定会压低价格，从而压缩公司的利润空间，好在采购数量扩大后，公司的采购成本也会相应降低。另一不确定的因素是费用问题，公司的管理费用会不会出现失控的问题也需要进一步观察。