华北制药：公司有两大品种处于景气高峰

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　　刘彦明　银河证券

　　投资要点：

　　今年以来公司的两大原料药品种青霉素原料药和维生素c价格持续上涨，目前两大品种处于景气高峰期。公司多个制剂品种入选首批基层医疗机构定点生产品种名录，普药品种处于景气明显回升期。

　　华北制药作为具有悠久历史的抗生素发酵厂家和普药生产企业，发展历程折射了行业环境的变迁。产能过剩和寡头垄断必然导致相关原料药品种价格的周期性波动。我们预测明后年青霉素和维生素c的价格波动区间为90-120美元/BOU和4.8-6.4美元/公斤。与原料药品种相对照，公司的抗生素类制剂品种将进入景气提升期。医疗卫生行业政府投入加大和筹资方式的调整打开了行业诸多细分市场的增长空间，作为普药的龙头企业将受益于这一产业转型。..调低公司投资评级为谨慎推荐。预计公司2007年、2008年和2009年的销售收入分别为43.9亿、49.5亿和55.0亿元，净利润分别为13765万元、19023万元、28160万元，2008年和2009年同比分别增长38.2和48%。每股收益分别为0.13元，0.18元和0.27元。我们看好产业的爆发性增长机会，但认为公司内部的整合成效还需待以时日，同时考虑到目前股价较前篇研究报告发布日上涨约456%，下调投资评级。

　　两大原料药品种处于景气高峰

　　青霉素和维生素c是华北制药的两大原料药品种，也是国内具有国际比较竞争优势的原料药品种。这些“国际市场，国内竞争”的品种抵御了人民币升值带来的出口竞争压力，毛利率均有不同程度的提升。根据海外上市公司的定期报告，青霉素原料药每公斤价格2007年第一季度、第二季度销售价格分别为12.96美元和19.12美元，我们预计第三季度和第四季度的均价不低于19美元。维生素c原料药每公斤价格2007年第一季度、第二季度销售价格分别为3美元和4.34美元，我们预计第三季度和第四季度维生素c的均价不低于5.9美元。青霉素和维生素c两大原料药品种处于2003年后新一轮景气高峰。产能过剩和寡头垄断必然导致相关品种价格的周期性波动。我们预测明后年青霉素和维生素c的价格波动区间为90-120美元/BOU和4.8-6.4美元/公斤。

　　普药制剂品种受益于产业新秩序

　　与原料药品种相对照，公司的抗生素类制剂品种将进入景气提升期。医疗卫生行业政府投入加大和筹资方式的调整打开了医疗行业诸多细分市场的增长空间，作为普药的龙头企业将受益于这一产业转型。

　　依照银河证券一贯的看法，医改带来的诸多细分市场的高增长机会。产品不同定位的医疗上市公司受到的影响是不同的。我们曾将医疗行业的特征概括为“一个需求，两种产品，四个环节，八大子行业，二十字特征”。这些行业基本特征在新医改时代仍然不会改变，只是市场提供了新的增长因素和高增长领域。我们把前述的医改政策的影响和受益公司简化为下图。政府补贴到位、医药分开、通用名处方制度等系列政策的出台将使分割的药品市场得到统一，有品牌的药企将获得崛起的机会。需要再次强调的是，所列举的公司并不代表投资建议，还存在股价是否被低估的问题。

　　国内许多知名企业品种众多，但其产品的市场份额在零售渠道要远高于医院市场，而医院市场占据全部药品销售额的80%以上，除了外资的专利药市场份额相对集中外，大多数仿制药的市场份额并不高。我们预测价位适中的中低端药品市场将向有品牌内资企业集中，医院市场整体促销费用的下降、学术推广取代带金销售等整顿措施有利于国内品牌企业市场份额的迅速提升。目前处方药销售渠道主要为三种营销模式，即高毛利、高营销、高研发、高回报的专利药物销售模式，药品处于专利保护期是其主要特征，其高端市场为外资企业占据；高毛利、超高营销、低研发、中等回报的非专利药带金销售模式，特点是代金销售味较浓，产品主攻医院，国内药企占据医院市场的主导地位，盈利模式类似于图中的快速消费品；中等毛利、低营销、中等研发、中等回报的非专利药自然销售模式，医院和零售渠道并重，国企背景的药物品种占据主导地位。我们认为非专利药自然销售模式市场份额将稳步扩大，华北制药、同仁堂、三精制药等药企都面临较好的发展机遇。

　　银河证券2006年12月到2007年1月之间有独立报告推荐的共有九个公司，我们以图表的形式列示了这9家公司截止2007年12月18日的涨跌幅，其间上证指数约上涨了88.51%，医药板块109家公司总体市值上涨了156%。我们推荐的公司中低于大盘表现和板块表现的均为三支股票，分别为同仁堂、华海药业和新华医疗。强于市场表现的6只股票目前涨幅均在200%以上。其中涨幅最大的四支股票分别为双鹭药业，目前涨幅438%；华北制药，目前涨幅353%；双鹤药业和白云山，目前涨幅均为290%左右。

　　调低公司投资评级为谨慎推荐。预计公司2007年、2008年和2009年的销售收入分别为43.9亿、49.5亿和55.0亿元，净利润分别为13765万元、19023万元、28160万元，2008年和2009年同比分别增长38.2和48%。每股收益分别为0.13元，0.18元和0.27元。我们看好产业的爆发性增长机会，但认为公司内部的整合成效还需待以时日，同时考虑到目前股价较前篇研究报告发布日上涨约456%，下调投资评级。