金宇集团：大象减持改善股东管理层结构

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　　蒋小东　光大证券

　　-大象减持公司股份，长期看，将会逐步退出：

　　截至12月24日，金宇集团大股东大象投资于二级市场共减持公司股份285万股。减持前大象共持有公司股份4120万股，占14.67%，其中流通部分1404万股，短期内，大象可供减持的股份仍有1119万股。

　　我们认为，作为财务投资者的大象投资长期将逐步退出金宇集团，大象的退出将有利于现有股东的利益统一，使公司长期受惠。

　　-股东结构看，未来管理层将主导公司命运：

　　大象投资减持前，大象及其关联方合计持有公司股份19.66%，目前降至16.92%，仅比管理层方持有数量多2.5%，从目前的董事会的构成来看，公司发展始终处于管理层的掌控之中。未来，随着管理层持股成为相对多数，管理层将完全主导公司命运。

　　-由于收入确认关系，调低07年度盈利预测：由于本年度房地产和猪蓝耳病疫苗收入的关系，我们调低07年度的盈利预测。金宇文苑二期的收入大部分在08年转结，我们的收入确认从原先的2.2亿元下调至今年的4000万；猪蓝耳疫苗的确认收入也从原先的1.8亿毫升下调至目前的1亿毫升。由此将公司07年的盈利预测下调至0.35元。

　　-公司价值并未发生变化，维持“买入”评级：

　　尽管公司07年的盈利低于我们的预期，但主要是收入确认推迟造成的，并不损害公司的本身价值。而08年正常的疫苗贡献EPS就在0.5-0.6元，加上金宇文苑二期的收入确认，我们预计实现EPS在0.67元，给予35-40倍的PE水平，12个月的合理价格区间在23.45-26.80元，我们维持前期的“买入”评级。

　　-风险分析：

　　公司确认收入的不确定性会带来利润不同时点上的差异。