金风科技：风电航母精彩亮相 值得期待

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　　刘磊　中信证券

　　投资要点

　　国内风机制造行业龙头。公司主营大型风力发电机组的开发研制、生产及销售。公司风机产品在06年国内新增装机市场占有率为33.2%，排名第一，近三年占据国产风机市场80%以上份额。随着中国风电行业快速成长和市场份额的不断提升，公司连续7年收入和利润保持100%以上高速增长。..未来中小板的超级航母。预计公司到08年底流通市值可以排入两市前五十位，无论从配置风机制造行业龙头还是流通市值权重考虑，公司都是未来机构投资者十分重要的投资标的。

　　为什么风电在中国现阶段超常规发展？可再生能源发电配额义务的明确使得电力运营商投资风电的热情空前高涨，国内大发电集团无论是基于未来配额制的管制，还是自身发展的长远考虑，必然会选择加快风电建设；随着风电成本持续下降接近常规发电，风电场运营已能保本或者盈利；电力运营商出于抢占优质风场资源和及早掌握风电场运营经验的考虑，纷纷跑马圈地竞相扩大风电投资规模，触发了国内风电行业的超常规发展。

　　行业景气可以维持多久？我们不同于市场的观点：2010年之前是风电行业的超常规发展阶段，新装机容量年均增速在50-100%之间，风机需求大于供给，市场较为分散；2010年后行业步入平稳增长阶段，增速显著放缓，行业竞争趋于激烈，市场集中度提高。

　　金风将成为行业超常规发展阶段的最大受益者。公司将借助资本市场的有力支持和自身丰富的风电产业经验、良好的品牌形象、不断增强的供应链控制能力、合理的区域战略布局、直驱机型的技术优势、民营企业的管理优势而成为行业超常规发展阶段的最大受益者。

　　提前布局风电运营，酝酿未来完美转身。公司未来将转向风机制造和风电场开发销售相结合的多盈利模式。我们认为在2010年之后的行业平稳增长阶段，公司未雨绸缪的“风电运营”可能成为驱动业绩增长的新引擎，未来公司将实现风机制造与风电运营双主业驱动的完美转型。

　　股票估值。考虑风电行业整体估值水平和公司的行业龙头地位、行业高成长特点，以及公司可预见的长期行业领先优势，给予金风科技08年40-50倍左右动态市盈率，二级市场的合理估值区间应为100-120元/股。

　　未来中小板的超级航母

　　预计08年底小非流通后，公司将进入A股流通市值前五十名，是资本市场的长期投资者“不得不关注”的投资标的。

　　金风科技股份有限公司是在新疆新风科工贸有限责任公司(简称新风科工贸)的基础上，采取整体变更设立的方式，于2001年3月26日成立的股份有限公司。公司设立时注册资本为3,230万元，分别于2004年、2005年和2007年三次增资扩股至45,000万元。

　　公司本次发行前的总股本为45000万股，本次发行5000万股，占发行后总股本50000万股的10%。公司前三大股东分别为风能公司、国水集团和中比基金，发行前持股比例分别为20.30%、17.50%和8.00%；发行完成后持股比例为18.27%、15.75%和7.20%。

　　公司目前共有控股子公司13家，其中直接控股6家，间接控股7家。其中公司控股参股公司分为三类：一是风机研发与制造公司：北京金风、德国金风、内蒙金风以及河北金风；二是风电投资公司：北京天润及其项目子公司富汇风能(包括乌拉特中旗及后旗两个项目全部子公司)、塔城天润、达茂天润、布尔津天润以及商都天润；三是风电服务公司：北京天源以及金风运输。

　　行业景气可以维持多久？

　　我们不同于市场的观点：2010年之前是风电行业的超常规发展阶段，新装机容量年均增速在50~100%之间，风机需求大于供给，市场趋于分散；2010年后行业步入平稳增长阶段，增速显著放缓，竞争趋于激烈，市场集中度提高。

　　审视行业现状：为什么风电在中国现阶段超常规发展？

　　常规能源价格持续彪升，风力发电初显竞争力常规能源价格近年来持续上涨。过去常规能源价格较低，发电成本不足0.2元/度；近两年来煤、石油、天然气等价格大幅上涨，导致常规能源发电成本持续上升。

　　行业温和增长到爆发增长：大发电集团的必然选择

　　风电是中国能源发展必然选择：从国家能源发展指导方向来看，未来火电受能源储量、环境污染的制约而被限制发展；中国是水电开发最为充分的国家，2015年之前将大力发展，2015年以后可开发利用的水资源将非常有限；未来能够解决能源新需求的重担必然落在成本较低的核电、风电上面。风电在中国有广泛的资源优势，另外，伴随中国承担全球大气污染的减排责任时间的日益逼近，风电在现阶段快速发展就是必然的一种结果。

　　我国风能资源十分丰富。传统数据认为我国陆上可开发风能资源约有2.5亿千瓦，近海可开发风能资源约有7.5亿千瓦，共计10亿千瓦；根据最近中国综合资源利用协会可再生能源专业委员会与美国国家可再生能源实验室(NREL)合作测算的结果，我国陆地可以安装14亿千瓦的风力发电装备，如果考虑海上，总资源量将达到20亿千瓦以上。

　　目前我国风能开发利用水平不高，市场前景广阔。截至到2006年底，我国风电装机容量260万千瓦，仅占陆地可利用风能的的0.19%左右；中国风能资源储量是印度的30倍，德国的5倍，但目前的装机仅为印度的1/2.5，德国的1/8；我国作为一个风力资源丰富的国家，风能的开发利用水平不高，未来发展潜力十分巨大。

　　节能环保大趋势和可再生能源发电配额义务的落实为中国风电行业快速发展创造有利条件。在国家大力推行节能减排的政策趋势下，可再生能源尤其是风能的发展前景十分广阔，近年来政府扶持风电行业发展的力度明显增强，尤其是关于落实可再生能源发电配额义务的措施日益明朗，为行业快速发展创造有利条件。

　　配额义务激发风电投资者热情。国家关于落实可再生能源发电配额义务的态度已经明确，规定到2010年和2020年，权益发电装机总容量超过500万千瓦的投资者，所拥有的非水电可再生能源发电权益装机总容量应分别达到其权益装机总容量的3%和8%以上，这一强制性目标使得电力运营商特别是五大电力集团投资风电的热情空前高涨；而风力资源条件好、电网接入方便的风场资源有限，电力运营商纷纷跑马圈地竞相扩大风电投资规模，触发了国内风电行业的超常规发展。

　　国内大发电集团跑马圈地风场忙。国内大发电集团无论是基于未来配额制的管制，还是集团的长远发展，必然会选择加快风电建设。这些大发电集团均属于国有企业，其中绝大部分是中央直属企业，其装机规模通常决定了他们在同类央企中的地位，为了保证所处地位不下降，他们必须保持与其他集团和行业的同速扩张，因此电力行业内的规模扩张就像是一场竞赛，谁也不甘落后。上面我们已经展望了中国能源的发展方向，未来中国火电发展受限、水电资源有限性都不可能长期持续，发电集团们正是看到了风电在中国的长远美景，所以现阶段就已经开始了抢占最有利风资源的一场运动。甚者长江电力、中广核等过去专注水电、核电的发电企业也参与到竞争当中，所以，行业表现出现阶段的超常规发展，好似一场如火如荼的运动。

　　风电运营短期微利，长期回报可观风电特许经营项目主导市场，政策导向扶持国产化。伴随风电特许权项目招标制度日益完善，国产化率要求不断提高。2006年开始风电特许权项目要求风电运营商与设备制造商绑定投标，以确保项目真正达到70%国产化率要求；电价在竞标中的权重不断降低，引导风电上网电价趋于合理，拥有自主创新技术是目前特许权项目越发看重的中标因素。

　　国产风电机组市场份额大幅提升。风电特许权项目对设备国产化率的强制要求使国产风电机组市场份额迅速上升，从04年的25%左右跃升到06年的41%，据初步统计07年上半年国产机组市场份额更是首次超过进口机组达到50%以上，根据对内外资厂商的产能、订单情况的分析，我们预计08年本土制造商市场份额将达到70%以上。与此同时本土制造厂商自主创新能力不断增强，涌现出了金风、华锐、东汽等分享兆瓦级风机高端市场的主流风电整机厂商。

　　风机国产化趋势降低设备成本。在风电项目的建设成本中，设备成本占到了总成本的70%～80%，设备成本与投资者的利益密切相关。虽然国外的机组厂商出于抢占市场的考虑，在中国市场上的价格比在欧洲及日本的售价低10%～20%。但若综合考虑运输、关税及增值税等因素，国产机组价格仍然比进口机组低20%～25%。由于中国在制造业方面有很强的比较优势，随着本土化生产的风机比重逐步上升，风电设备成本还会逐渐下降。

　　短期设备成本水涨船高，不改长期下降趋势。近年来国内风电场建设的爆发增长使得风电机组设备供不应求，国产厂商风机售价均有所上升；但从长期来看2010年后行业必然走向供求相对平衡的格局，短期内的成本上升不会改变风电成本长期下降的趋势。

　　风电场运营已能保本或者盈利。过去十年间我国风电场建设和运行成本逐步降低，初始投资从1994年的约12000元/kW降低到目前的约9000元/kW，风电运营成本也降到了0.5-0.6元/kWh左右。当前特许权项目招标电价在0.45-0.55元/kWh左右，加上通过CDM项目出售温室气体减排量带来的0.05-0.08元/kWh收益，风电运营商已经可以保证成本；非特许权项目往往获得0.6-0.7元/kWh的上网电价，风电场运营可获得可观效益。特别是在还本付息期结束后(通常8年)，风电运营将转为暴利产业。现阶段哪怕保本，对大的发电集团来说也要运作。一方面是抢占优质风场资源考虑，另一方面及早掌握累积风电场运营经验。

　　超常规发展必然无法长期持续，2010年后进入平稳期。

　　中国风电产业呈现爆发式增长。中国是06年全球增长最快的风电市场，新增装机约135万千瓦，超过以前20年的装机容量总和；总装机容量达260万千瓦，同比增长高达106%，装机总量已跃升至世界第六位。预计07年我国新增风电装机容量将达到240万千瓦，总装机容量达到500万千瓦，同比增长92%。

　　超常规发展必然无法持续，2010年后行业进入平稳期。我们预计08年国内新增装机容量在480万千瓦左右，这个数字已经是06年世界新增装机前两位美国、德国的总和，而09、10年预计出现的700-800万千瓦新增装机峰值可能是国内风电超常规发展的拐点。假定2010年后年新增装机稳定在800-1000万千瓦水平，2020年风电总装机容量就可达到1-1.2亿千瓦，远超规划的3000万千瓦3-4倍之多，届时风电将占电力总装机比重的7-8%，基本与发电集团8%的配额义务相称，风电资源丰富地区比重甚至可能在20%左右，基本是目前电网承受能力的上限。

　　风电整机制造行业未来必然走向集中

　　2010年前，国内风机需求大于供给、市场高度分散

　　新进入者激增，行业竞争将逐渐加剧。面对巨大的风机市场和产业政策的鼓励，国内主流风机制造商纷纷加大投入以求稳固市场地位；此外还有30余家公司摩拳擦掌，准备通过自主研发、购买生产许可证或者合资合作的方式获得风机技术，进入风机制造业来分取市场蛋糕。海外风机巨头也纷纷在华设厂进行本地化生产，未来在家门口的竞争将愈发激烈。

　　截至2007年7月底，国内涉足风电整机制造的厂商已激增至40家，其中国有、国有控股公司17家，民营制造企业12家，合资企业7家，外商独资企业4家。其基本情况请见报告附表。

　　2010年后增速显著放缓，行业必然走向集中

　　2010年后行业进入平稳期后，行业面临整合需求。我们认为2010-2020年期间年均新增装机容量将稳定在800-1000万千瓦，行业需求增速将大幅回落，市场份额将向拥有先发规模优势的龙头厂商集中，我们认为行业的第一梯队包括金风、华锐、东汽、GE、Vestas等，上海电气和湘电股份因拥有制造优势和客户资源也具备一定实力，而众多行业后进入者很可能被洗牌出局。

　　全球风电产业显现寡头格局。伴随着风电在全球范围内迅猛发展，国际风电装备制造商巨头也面向全球大举扩张，占有的市场份额迅速上升，已经基本形成了寡头垄断。全球十大风电设备商累计占有了全球市场96%的份额。仅前4家最大风机设备制造商就掌控了全球市场75%的份额。中国风电市场的爆发式增长和中国本土制造商的快速崛起，很快将在全球风电设备制造市场占据一席之地。

　　行业必然走向集中，拥有先发规模优势和自主创新能力的龙头厂商将最终胜出。风电设备行业制造壁垒极高，极为看重机组的运行稳定性能，对客户而言，采用既往业绩好、装机规模大的企业产品成为更安全的选择。我们认为只停留在概念上的众多后进入者绝大多数将遭市场淘汰，真正能够在未来行业走向集中的过程中生存壮大的必然是拥有先发规模优势和自主创新能力的龙头厂商，最终胜出的本土企业将不超过5家。

　　金风猜想：最具远见的行业龙头

　　我们判断：金风科技在2010年之前行业超常规发展阶段是行业最大受益者，将成为成长最快、规模最大的国内风机制造业龙头；2010年之后的行业步入平稳发展阶段，公司未雨绸缪的“风电运营”可能成为驱动业绩增长的新引擎，原有风机制造业集中度提高，判断公司市场份额稳定。

　　国内风机制造行业龙头

　　国内最大的风电整机研发和制造商。公司主营大型风力发电机组的开发研制、生产及销售，中试型风力发电场的建设及运营。公司风力发电机组产品在2006年全球新增风电装机市场占有率为2.8%，排名第十；在2006年中国新增风电装机市场占有率为33.2%，排名第一，近三年市场占有率持续占国产风力发电机组产品的80%以上。当前产品主要有600kW、750kW、1.2MW、1.5MW系列风力发电机组，正在研制的产品有2.5-5MW各种系列风力发电机组。

　　连续7年收入和利润保持100%以上高速增长。随着中国风电行业的快速成长和公司产品市场份额的不断提升，公司收入和利润从2000年以来始终保持100%以上的高速增长。风力发电机组的制造销售占公司营业收入的97%以上，随着募集资金项目的实施，公司未来主业将逐步从单一的风机产品销售向风机制造销售、风电服务、风电场开发销售相结合的多盈利模式方向发展。

　　公司是2010年前行业超常规发展阶段的最大受益者

　　先发优势：二十年的风电产业经验

　　风机制造行业门槛较高。大型风力发电机组的设计制造十分复杂，涉及多个前沿学科知识：包括空气动力学、多体动力学、新材料科学、变流技术、仿真技术、计算机控制检测技术、各种不同专业零部件技术等，需要生产企业具备丰富的实践经验，拥有属于行业专有的技术诀窍，对缺乏技术积累的新进入者有较大障碍。

　　管理团队拥有二十年的风电产业开发经验。金风科技是国内最早从事风电的公司之一，走过了进口整机、风电场运行维护、引进技术生产、共同开发到自主研发的道路。主要管理人员都有多年积累的丰富的风电行业经验。公司风电机组已经多年运行在严寒、高海拔、岛屿和戈壁等异常恶劣的环境中，掌握了机组在恶劣环境安全运行的诀窍。这些经验是国内绝大多数新进入者无法得到的宝贵财富。

　　先发优势将使公司在行业走向集中的过程中占据有利地位。大型风力发电机组属于电力系统的基础装备，新机组在投入使用前必须要经过样机的中试，大型风力发电机组从设计到正式获得认证并投产一般要三年以上。风电客户极为看重机组的运行稳定性能，作为对供应商的考核，过往历史业绩是对产品质量、履约能力最好的保障。公司从事风电行业多年，建立了完备的设计、制造、安装、售后服务体系，良好的历史业绩及品牌形象将使公司产品在未来行业激烈竞争中占据有利地位。

　　规模优势：扩大产能稳固市场地位

　　近年来市场占有率稳步提高。近年来，公司产品在国内新增市场保持了较高的市场占有率，04年、05年、06年分别达到20.13%、26.37%、33.29%，在内资企业产品的市场份额分别达到81.65%、89.67%、80.81%。截至到07年9月，公司已经累计生产750KW风力机组1402台、1.5MW机组39台。

　　公司产能不足的局面将迅速缓解。目前国内风机市场供不应求，公司已签订了大量销售合同，截止07年10月，公司已签定兆瓦级风电机组订单近600台，已中标并正在洽谈合同的超过500台，公司兆瓦级机组的现有产能严重不足。产能建设项目为公司今后三年的国内供货奠定了基础，能支撑公司年总产值100亿元以上风力发电机组的生产。

　　供应链管理优势

　　国内风电产业链不完善，关键零部件供应成为瓶颈。风电机组制造商大多采用专业化协作的经营模式，只从事整机的开发、制造和销售，配套零部件都从外部采购。落后于风电整机生产规模的迅猛增长，国内风电零部件的供应步伐并未跟上，目前国内风机关键零部件供应商还处于培育和成长阶段，尚不能完全满足风力发电机组大规模生产的需要，关键零部件的供应存在瓶颈，紧缺程度依次递减顺序为轴承、齿轮箱、叶片、发电机。

　　零部件厂商与整机厂商数量倒挂，产能不匹配，卖方市场格局明显。目前国内能够规模化生产大型风轮叶片的仅有保定惠腾、上玻院和中复连众；生产齿轮箱的主要有中国高速传动(南高齿)、重齿和杭齿；发电机生产企业主要有永济电机、兰州电机、湘潭电机、南车电机等，风电主轴轴承国内产品质量尚不过关，目前主要依赖进口成为最大的瓶颈；为数不多的上游零部件厂商与下游40多家整机企业形成倒挂，一家部件企业往往为多家整机企业供应产品，卖方市场格局明显。

　　对关键零部件资源的争夺将白热化。零部件产能瓶颈是全球风电行业高速发展所面临的难题，中国风电新增装机未来几年可预见的强劲增长更加凸显这一矛盾；大批整机厂商的产能受制于关键零部件的供应，他们一方面手握下游风电场开发商的充裕订单，一方面向多家零部件厂商提出订货，重复订货更加剧了原本紧张的供求关系。纵向整合已成为海外风机巨头应对零部件瓶颈做出的不二选择，国内风机企业必然将加强对供应链的控制和关键零部件资源的争夺，具备先发规模优势的龙头企业在保障零部件供应上更易胜出。

　　规模优势将使公司在供应链控制和零部件采购上更胜一筹。随着公司募集项目的达产，公司在国内风电市场的规模优势将得到巩固，作为风机龙头厂商将和上游零部件企业建立更为密切的依存关系；公司规模做大后对产业链的纵向整合成为可能，既可以保证关键零部件的供应，又能使零部件和整机的产品设计衔接得更好；我们看好金风以后对供应链的控制能力。

　　区域战略部局优势

　　我国风电资源分布呈现区域集中特点。我国风资源比较丰富的地区有内蒙古、新疆、甘肃、吉林、河北、山东、广东、江苏等省份，利用小时最高的地区集中在内蒙、东北、新疆、西藏和沿海地区，西南和中部风电资源相对较为贫乏。

　　新厂布局有利于增强公司的市场竞争能力，满足不断增长的市场需求。新疆、河北、内蒙古及东三省是中国风电资源大省，也是未来国家风电发展的重要基地，到06年底，内蒙古、河北、新疆、东三省合计装机容量达198万千瓦，占全国装机容量的76%以上。公司在乌鲁木齐、北京、包头设置三个总装基地进行产能建设，不仅能够大幅度减少运输成本，同时缩短了与客户项目点的距离，有利于提供长期便捷的售后服务和培训。

　　机型(直驱)优势

　　风电技术开发能力国内领先。风电机组制造是高技术含量的装备制造业，近年来机组大型化和产品更新快速化是该行业的两个基本特征。能否持续不断地推出符合市场需求的新产品，是企业保持持久竞争优势的关键。公司按照“生产一代、储备一代、开发一代”的原则，在原有600kW、750kW、1200kW机组的基础上，成功研制了1500kW直驱型风力发电机组，正在研究开发2500kW、3000kW风力发电机组，开展5000kW风力发电机组开发的前期工作，以实现产品的系列化。

　　金风为什么选择直驱？这恰恰体现了公司作为行业龙头的前瞻性，选择直驱在2010年后行业步入平稳发展后优势将得以体现。与双馈技术相比，直驱永磁风电机组省去目前非常短缺的齿轮箱部件，提高了风电转换的效率，减少了油品等耗材及运行噪音，运行可靠性得到改善，输出电能质量较好，能够提高电网对风电承载能力，未来长期需求要远远好于双馈机组。公司前瞻性的预见了行业未来变化趋势，避免了将来再转型时的重复投入，并且累积了大量的技术经验，在行业后平稳发展阶段将继续保持领先优势。

　　公司的直驱永磁机组技术已经成熟。公司兆瓦级直驱永磁风力发电机组技术来源于公司与德国Vensys公司的联合开发，1.5兆瓦直驱永磁风电机组已在新疆达坂城风电场投入试运行，经权威机构现场测试，机组性能稳定发电效率较高。

　　拥有密切的产学研结合研发体系。公司在研究开发及产业化过程中，与国内外科研院所、设计公司、零部件供应商建立了密切的产学研结合的研发体系，合作伙伴包括英国GH设计公司、荷兰Macll设计公司、德国Vensys公司、中国空气动力研究与发展中心、清华大学、北京交通大学等。此外于2006年在德国设立专业研发全资子公司德国金风，吸收国际优秀风电设计开发人才加盟。公司十分重视对研发的资金投入，每年的研发支出占比在6%左右。

　　民营企业管理优势

　　公司盈利能力远高于同行。金风作为优秀民营企业的代表，经营灵活激励机制完善，具备较强的管理水平和费用控制能力，毛利率和净利润率远高于国内同行水平，体现出了非常强的盈利能力。我们认为上市募集资金将减少公司未来财务费用支出；随着销售规模的快速增长，与其公司期间费用率将有所下降。

　　我们认为，金风科技将借助资本市场的有力支持和自身丰富的风电产业经验、良好的品牌形象、对供应链的控制能力、合理的区域战略布局、直驱机型的技术优势、民营企业的管理优势而成为行业超常规发展阶段的最大受益者。

　　提前布局风电运营酝酿未来完美转身

　　“一体化策略”体现公司发展远见卓识。公司未来发展规划中将逐步从单一的风机产品销售向风机制造销售、风电服务、风电场开发销售相结合的多盈利模式方向发展。我们认为在2010年之后的行业后发展时代，公司未雨绸缪的“风电运营”将成为驱动业绩增长的新引擎，未来公司将实现风机制造与风电开发双主业驱动的完美转型。

　　建立完整的风电产业链盈利模式。公司拟对全资子公司北京天润增资28,160万元，以北京天润为主体投资实施风电场的开发销售项目，即由北京天润通过投资项目公司建设风电场，项目建设采用金风机组，待项目建设完成后转让项目公司股权获取投资收益。既带动了公司设备的销售，也将项目工程中各环节的附加值体现在项目的销售中，还可获得相应的风险和时间价值，提升利润水平和竞争力。

　　海外风机巨头经验值得借鉴。从世界著名风机制造企业的经营模式看，部分企业既有风机制造又有自己的风电开发公司，这类企业相当一部分经营业绩来源于风电项目开发。以印度的SUZLON公司为例，该公司凭借一体化经营模式，从风力发电机组的零部件供应到整机销售与服务，从风电项目的开发到风电项目的出售变现，在短短几年时间内，成为印度风电市场的龙头企业，并在全球风机制造商的排序中跃居第五名。此外还有西班牙的GAMESA公司也采用这样的经营模式，该企业风电项目开发、服务的利润已经超过了制造业务。

　　进入风电场开发领域的条件已经成熟。金风科技作为国内最早介入风电设备制造领域的本土设备制造商，在多年的风电设备销售和一体化服务过程中，在风资源评估、风电场建设规划、设备安装调试、风电场运营维护等方面积累了丰富的专业能力和经验；同时公司已经在全国获得了优良风场资源，与主要富风省份的十多个地方政府签订了投资意向协议。众多缺乏风电投资经验而又期望进入中国风电投资领域的投资者将成为公司风电场销售的目标客户。

　　有利于公司保持市场竞争力。国内风电行业经过二十年的发展，已从行业发展的导入期进入成长期，各类投资者相继进入风机制造业，市场竞争将更加激烈。另一方面，市场上出现了对风电场产品的大量需求。因此，单纯销售风机的盈利模式难以适应新的市场形势，公司要保持持续快速增长，必须构建更具竞争力的完整风电产业链盈利模式。

　　风险提示

　　零部件供应及质量控制风险

　　目前风电整机厂商在手订单普遍十分充裕，金风尤为如此，但产能均受制于关键零部件的供应瓶颈，未来能否及时交货取决于对供应链的控制和关键零部件资源的争夺，尽管我们认为金风这样的行业龙头因先发规模优势更具竞争能力，但核心零部件的技术门槛较高采购余地较小，有可能在一定时期内形成供不应求的局面，从而对整机生产造成影响。此外公司产品配套零部件种类多、供应厂商分散，给公司的质量控制工作带来了较大的难度，面临一定的质量控制风险。

　　技术人才和管理团队流失风险

　　风电行业属于技术密集型新兴产业，我国目前缺乏统一的技术标准和研发平台，行业内有经验的技术人员数量较少，对技术人才的依赖度较高。近年行业快速发展，设备制造企业普遍面临人才匮乏局面，公司在多年实践中培养和积蓄的技术人才和经验丰富的管理团队成为同行业厂家争夺的对象。尽管公司目前采取有效的激励政策吸引和留住了优秀人才，但在未来的发展过程中，人才流失仍然是公司潜在的风险。

　　盈利预测

　　收入预测。根据对公司现有订单和产能建设情况的分析，预测750KW产品08-09年分别销售900台、500台，1.5MW产品08-09年分别销售600台、1100台；风机销售收入08-09年分别增长145%和42%；风场开发收入08-09年分别有1.5亿和3.5亿；公司营业收入08-09年分别增长149%和44%。

　　毛利率预测。认为公司各风机产品毛利率将基本保持稳定，由于低毛利率的MW级产品所占比重逐年上升，公司综合毛利率将有所下降，预测07-09年整体毛利率分别为28.78%、25.20%、23.87%。

　　期间费用率预测。基于运费计入销售费用考虑，未来公司区域布点优势显现，预测销售费用增速略低于收入增速；公司作为优秀民营企业具备较强的管理水平和费用控制能力，预测管理费用率大幅下降；募集项目北京基地已经达产，新疆二期扩建、内蒙基地均已开工建设，行业回款情况理想，上市募集资金可抵减公司未来部分财务费用支出；随着销售规模的快速增长，认为期间费用率将有所下降，07-09年分别为8.67%、6.78%、5.84%。

　　所得税预测。公司07年享受免税优惠，08年后因属西部地区从事国家鼓励类产业的高新技术企业，可按15%的优惠税率缴纳所得税；新设在北京、内蒙的新厂将享受两年的免税期，预测公司08-09年实际所得税率为11.5%、6.3%。

　　盈利预测。我们预测公司07-09年公司实现净利润6.07亿元、12.34亿元和18.51亿元，对应的EPS分别为1.21元、2.47元和3.70元。.

　　估值及投资评级

　　我们认为金风在2010年之前行业超常规发展阶段是行业最大受益者，将成为成长最快、规模最大的国内风电设备制造商龙头；2010年之后的行业步入平稳发展阶段，公司未雨绸缪的“风电运营”可能成为驱动业绩增长的新引擎。

　　考虑风电行业整体估值水平和公司处于行业龙头地位的情况，结合公司未来在资本市场中扮演的重要地位，以及公司可预见的长期行业领先优势，给予金风科技08年40-50倍的合理动态市盈率，二级市场的合理估值区间应为100-120元/股。

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