南京银行：公司被挤压的净资产回报率

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　　徐然　高华证券

　　投资观点

　　我们对南京银行的首次评级为中性。南京银行是一家快速增长的地区性银行，最近，该行在南京市的市场份额已逐渐扩大。然而，我们认为南京银行的股价在未来12个月的增长潜力有限，因为：1)在近期的IPO之后，南京银行的资本充足率过高，这可能会挤压该行的净资产回报率；2)收紧的信贷调控可能会限制该行多余资本金的应用以及净资产回报率的改善；3)颇具挑战性的全国扩张之路，因为该行的战略并没有差异化的特点，而且还将在其目标市场上面临来自大型国有银行和地方银行的激烈竞争；4)盈利增长预期已反映在了股价中。

　　主要增长动力

　　我们预计净息差的扩张、稳健的资产负债增长、持续的费用控制以及2008年法定税率的一次性下调将使南京银行在2006-2009年间的税后净利润实现34%的年均复合增长率。然而，考虑到该行近期IPO之后总股本规模较大，我们预计该股的每股盈利增长水平一般(2006-2009年年均复合增长率为17%)。

　　风险

　　下行风险包括南京经济的严重下滑，大规模/积极的资金业务在加息环境下出现大幅亏损。上行风险包括全国市场扩张的执行情况好于预期。

　　估值

　　南京银行当前的2008年预期市盈率为29倍，我们认为该股的估值合理。我们的12个月市场相对目标价格为人民币17.4元，主要基于人民币13.59元的基本面估值(基于我们的三阶段股息贴现模型而得出)加上28%的流动性溢价而得出。

　　行业背景

　　在我们研究的A股中，我们看好下列股票：工商银行A股(601398.SS)、招商银行A股(600036.SS)、交通银行A股(601328.SS)和深发展(000001.SZ)，其评级均为买入。