长安汽车：公司期待南京基地产能的发挥

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　　余兵　平安证券

　　独到见解

　　南京基地建设标准高、投资规模大，可能延缓长安汽车利润快速增长期的到来。相比之下，长安福特马自达发动机公司产能利用率较高、相关费用较低，预计将先于长安福特马自达南京工厂进入盈利期。

　　投资要点

　　1、长安福特马自达公司目前产销增长较快，将带动发动机公司较快进入盈利阶段。我们测算该公司将在2008年实现盈亏平衡，而在2009年将开始盈利。

　　2、长安福特马自达南京工厂投资规模大，为全球最大的汽车工厂。

　　该厂产能利用率低，加上摊销费用较大，预计南京工厂2008年可能继续处于亏损状态，至少要在2009年才可能实现盈利。

　　3、南京工厂即将上市的马自达2具有一定竞争优势：内外空间较大、运动感较强，发动机功率大也是一大亮点。

　　4、预计长安汽车2007、2008年EPS分别为0.42、0.61元，公司业绩快速增长期可能在2009年前后。短期估值基本合理，维持“推荐”的投资评级。

　　风险提示

　　南京基地投资规模较大；长安福特马自达南京工厂新产品投放计划尚在制定中，新产品上市后的表现将决定南京工厂盈利期的到来。

　　11月18日我们到长安汽车南京基地调研，参观了长安福特马自达发动机公司、长安福特马自达南京工厂，并与公司高管就工厂投资与建设、产品投放与发展规划等问题进行了交流。

　　1、南京基地将成为长安汽车后期增长的主要动力

　　长安汽车主要产品包括长安之星系列、长安小型货车、长安铃木天语系列、羚羊和雨燕系列、长安福特嘉年华和福克斯系列、蒙迪欧系列、长安江铃陆风系列和江铃发动机。根据《中国汽车工业产销快讯》的数据，07年1-11月长安汽车的销量达到772,339辆，位居全国第四。

　　长安汽车各项业务目前呈现不同增长态势，其中本部微型车业务和自主品牌轿车业务短期内难有盈利贡献；合资公司长安铃木发展平稳，利润贡献也不大。公司参股50%的合资企业长安福特马自达是长安汽车目前主要盈利来源，该公司重庆基地产能趋于饱和，目前基本建成的南京工厂将成为长安福特马自达乃至长安汽车后期增长的主要动力。

　　2、发动机公司有望较快进入盈利期

　　长安福特马自达发动机公司注册资本13920万美元，其中重庆长安汽车股份有限公司占股份的50%，福特汽车公司和马自达汽车公司分别占股份的25%。

　　该公司占地面积435亩，建筑面积83800平方米。公司一期工程投资36584万美元(约合25亿元人民币)，建设了铸造、机加、总装三大工艺主要生产线，并已于2007年3月形成了年产车用发动机35万台的综合生产能力，其中缸体、缸盖、曲轴、凸轮轴、连杆五大关键件全部自主生产，并于2007年4月26日正式投入批量生产。

　　该公司生产设备柔性化程度较高，可以生产1.3-2.5排量范围的发动机产品。目前主要产品有BZ系列发动机(1.3、1.5、1.6升)、NEW14新直4发动机(2.0、2.3升)，产品销售主要面向长安福特马自达汽车重庆、南京两大生产基地，以及长安、福特、马自达在国内其他关联企业。

　　根据公司规划，发动机公司一期工程建成后将形成年产35台发动机的生产能力，二期将达到50万台，三期工程建成后总产能将达到75万台。

　　长安福特马自达公司目前汽车产销量增长较快，将带动发动机公司较快进入盈利阶段。另外，与整车厂相比，发动机公司基本没有营业费用，也是发动机公司较快开始盈利的重要原因。我们测算该公司在2008年将实现盈亏平衡，而在2009年将开始盈利。公司预计2011年收回一期工程投资成本。

　　3、长福马南京工厂建设规模大考验公司产销提升能力

　　长安福特马自达南京工厂位于江宁经济开发区，该工厂占地面积1935亩，建筑面积约21万平方米，公司介绍该厂为全球最大的汽车工厂。

　　该工厂投资总额为38.4亿元人民币，建设了冲压车间、焊接车间、涂装车间、总装车间、试车道以及制造区域办公楼等设施。其生产设备和产品技术主要来源于日本马自达公司，技术水平在全球处于领先地位，特别是涂装车间采用三喷一烘工艺，是该工厂的技术亮点。

　　其生产线具有较高柔性化，柔性化高于马自达日本广岛本土工厂水平，可以同时生产八种类型的产品。该工厂目前产能为20万台/年，对部分瓶颈车间改造后总产能可达到30万辆左右。

　　目前南京工厂在产产品为马自达2，2007年10月马自达2开始量产。工厂目前处于生产爬坡阶段，生产节排在32辆/小时，后期将提高到50辆/小时。

　　预计2008年该工厂将投产一款福特紧凑型轿车，而新车型可能与前期公司生产的嘉年华较为相似。

　　另据了解，南京工厂开办费在2007年一次性摊销完毕，2008年预计不再有相关费用。后期南京工厂的费用压力减小，但折旧摊销费用依然较高。

　　目前长安福特马自达重庆生产基地的年产能在20万辆左右，预计重庆工厂将继续处于生产饱和状态，而南京工厂2008年的产销规模预计在6万辆左右，即产能利用率低。由于南京工厂投资规模大，产能利用率低，加上后期折旧摊销费用较大，预计南京工厂2008年可能继续处于亏损状态，至少要在2009年才可能实现盈利。

　　4、马自达2具有较强竞争力

　　首批上市的马自达2将推出两款1.3升车型，分别是标准型手动档和标准型自动档，预计售价为9-10万元左右。与主要竞争对手车型相比，马自达2内外空间较大、运动感较强，发动机功率大也是一大亮点。由于同级别市场上已有广州本田飞度、标致206、雪铁龙C2等相近产品，马自达2的定价可能成为其销量提升的关键。马自达2将于12月27日在北京发布价格。

　　5、总体判断

　　预计长安福特马自达2007年产销量将接近20万辆左右，2008年产销量将达到25万辆左右。

　　上述整车产销量可以带动发动机公司较快进入盈利阶段。但对整车厂影响有所不同，长安福特马自达汽车重庆生产基地的年产能迄今为止已达到20万台，重庆工厂将处于饱和状态，而南京工厂的产能利用率则可能不够饱满，将制约南京工厂的盈利水平。

　　预计长安汽车2007、2008年EPS分别为0.42、0.61元，公司业绩快速增长期可能在2009年前后。短期估值基本合理，维持“推荐”的投资评级。