御银股份：制造与服务结合使收入稳定

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　　安信证券 侯利

　　报告关键点：

　　ATM机市场需求旺盛，进口替代加速

　　制造与服务的结合使公司收入增长稳定

　　报告摘要：

　　需求旺盛，成长可期：从需求来看，中国ATM市场将向成熟市场过渡，需求将持续增长。随着中国经济的持续高速发展，综合实力的日益提高，金融业的发展将进一步加快，居民对ATM机的使用将更加频繁，并且随着我国银行业向全球开放，我国银行业的竞争将日益激烈。为应对外资银行进入带来的竞争压力和银行自身渠道拓展的需要，中、农、工、建等四大国有商业银行及一些地方性的城市商业银行等纷纷进行股份制改造，转换机制，通过公开发行上市或其他渠道充实资本金，增强实力和发展后劲，从而加大了商业银行投放ATM的可能性。带动对ATM机的需求持续增长。

　　公司在ATM销售和ATM运营服务业务均实现了跳跃式的发展。在ATM机销售上，公司年出机数目前居本土企业第二位。在ATM运营服务业务方面，公司作为国内最早采用合作运营模式开展运营服务的运营服务商之一，结合中国国情率先规模化拓展该项业务，合作运营ATM终端的市场占有率达到1.85%；尤其是在2006年，公司当年新增的1,004台合作设备，占到当年市场新增设备的6.39%，遥遥领先于其他ATM运营服务商。随着公司合作运营业务模式逐渐步入成熟，公司在国内ATM运营服务行业的龙头企业地位已逐步确立。与其他主要提供ATM运营服务的国内企业相比，公司的规模优势非常明显，并且扩展更为积极主动。

　　立足产品，拓展运营：尽管目前ATM产品销售仍然是公司最大的收入来源，但从公司定位、发展态势和此次募集资金投向来看，ATM合作运营将在2008年成为公司最主要的业务收入来源，公司将进一步巩固国内最大的ATM机合作运营服务商的地位。从制造商向运营服务商的转变将为公司未来发展带来更大的空间与更多的选择。受益外包，盈利丰厚：由于公司在选点、运营服务和成本控制方面相对竞争对手具有明显的优势，使公司在ATM制造和合作运营业务上都具有明显的成本优势，公司ATM合作运营业务达到盈亏平衡所需的年收入仅为运营行业平均的49%。

　　投资评级：我们预测公司07-09年的EPS分别为0.81、1.32和1.95，08-10年净利润复合增长率为51.7%，取未来三年PEG等于1，对应目标价格为68元，给予增持-A的投资评级。