锦江股份：向管理高星级酒店方向拓展

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　　安信证券 毛峥嵘

　　公司通过与国外知名品牌的合资、合作，实现酒店管理品牌提升，参与集团核心酒店的管理升级，逐步向管理高星级酒店方向拓展。截止2007年中期，公司履约管理的星级酒店达到94家，较去年同期增加6家。与此同时，锦江中央预订系统也初显成效，今年上半年的预订客房“间夜数”为去年全年的3.4倍，公司自身直接揽客能力得到迅速提升，成为公司酒店管理持续扩张的重要支撑。同样受上海近期高星级酒店供给快速扩张的影响，锦江股份旗下自营酒店的入住率较2004年的高点有所下滑，但凭借优越的地理位置，平均房价水平仍略微上涨(见图64、表12)。自有物业酒店通过房价的稳步上涨逐步显现重估背景下的价值提升，而酒店管理业务通过外引内练实现管理水平不断提高，不断拓展高星级酒店管理市场，盈利能力将得到进一步提高。随着2010年上海世博会的日益临近，对上海高星级酒店的需求增长将逐渐加速，世博会前后持续6个月的会期对上海酒店业带来的正面影响无疑要强于北京奥运会，因此，我们预测公司未来3年盈利仍将保持较快增长。

　　伴随上海城区规模的不断延伸，肯德基等公司旗下餐饮业务将获得持续扩张能力，尽管单店盈利能力有所下降，但这并不影响总体收益的增长，06年由于禽流感所压抑的业绩增长动力在未来两年内逐步得到释放。

　　此外，我们十分关注目前锦江股份的控股股东-锦江酒店(2006.HK)在香港上市的情况。锦江酒店于2006年12月以HK$2.20/股的价格发行新股，发行总市值仅为100.43亿港元。由于锦江酒店静态盈利偏低、估值较高等原因，公司上市后表现平平，近期更是连续走低，跌破了上市首日收盘价(见图66)，目前总市值仅为147.45亿港元。以公司现有上海核心区域20多家星级酒店物业的价值来看，我们认为，锦江酒店的价值存在相当程度的低估，如果股权能够实质性全流通的话，锦江酒店很有可能会成为国际买家并购、分拆的对象。因此，在目前香港上市之H股、红筹公司纷纷回归国内资本市场的氛围下，以国内资本市场对于锦江酒店整体价值的认可，锦江酒店集团回归A股实现整体上市应是大势所趋。以上海电气(2727.HK)吸收上电股份(600627.SH)实现A股整体上市的情况看，此方式为上海本地大型集团回归A股上市提供了可借鉴的思路，锦江酒店回归A股整体上市如若有实质性的推进，将成为投资锦江股份最大的想象空间，但操作的难点在于锦江股份的B股处置问题。

　　我们预测，公司2007~2010年EPS将达到0.46元、0.53元、0.61元和0.84元，与同行业上市公司相比，公司作为国内最大的酒店管理品牌以及地处上海自有酒店物业的持有者，目前定价存在一定程度的低估(见表13)，我们维持“买入-A”的评级