上海机场：公司即将会迎来其第二次腾飞

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　　魏芳　金元证券

　　上海机场定位亚太航空枢纽，尽享行业增长。亚太和中东地区是全球航空业发展最快的地区，目前亚太和中东地区的机场数目占全球总数的25%，但人口却占全球的60%，特别是中国和印度等新兴市场的经济会持续增长，给航空业带来巨大的需求，上海机场定位亚太航空枢纽，目标是成为集本地运量集散功能、门户枢纽功能、国内和国际中转功能为一体的大型复合枢纽。

　　跑道接近饱和流量，07年各项营运指标增速放缓。随着上海经济的高速发展，浦东机场1997年和2005年投入运营的2条跑道都已接近饱和流量，2007年1-9月，上海机场实现主营收入21.18亿元，同比增长7.13%，增速2006年同期下降4个百分点，实现净利润12.78亿元，同比增长10.12%，增速同比下降2个百分点，每股收益0.66元。

　　吞吐量瓶颈随着浦东二期扩建完工即将打破。浦东机场扩建工程预计将于2007年内基本完成系统调试和工程的竣工及初验，于2008年北京奥运会前投入使用，届时，浦东机场的客货保障能力将分别达到6000万人次和420万吨。随着扩建工程完工，第三跑道启用，我们认为公司飞机起降架次在未来3-5年将保持20%以上的增长速度。

　　机场商贸零售业务将迎来大发展。2006年公司非航空收入仅占主营收入的29%，浦东机场的二号航站楼建筑面积48万平方米，其中商业使用面积将近3万平方米，包括一个将近5000平方米的大型商业区，总营业面积是老航站楼的3倍左右，随着二期投入使用，新航站楼的租金商铺收入将成为公司新的利润增长点。

　　收购虹桥机场将使上海机场成为当自无愧的亚太航空枢纽。尽管我们对于收购时间表难于猜测，但随着公司业务发展，收购的时机逐步成熟，我们推测在2009年

上海世博会召开之前公司将最终完成该项收购。保守估计公司业绩增厚40%。

　　DCF估值公司的内在价值在44.2元。

　　投资建议：在不考虑资产注入的前提下，按照上海机场的盈利预测，07年、08年和09年的PE分别为40倍、33倍和27倍，我们认为30倍市盈率是上海机场的安全边际，DCF估值公司内在价值为44.2元，考虑到虹桥机场注入，保守估计公司盈利能力提升40%的前提下，给与增持的投资评级。

　　中国航空运输业步入上升周期

　　伴随着

中国经济蓬勃发展和国际互通交流增加，中国航空业迈入景气上升周期，中国民航运输总周转量位列世界第二，是目前世界上增长速度最快、潜力巨大的航空运输市场。

　　2007年中国民航业运输业继续保持了快速发展势头，2007年1-9月份，国内民航业总周转量达到2656572万吨，同比增长18.3%，旅客周转量达到2066.91亿客公里，同比增长16.9%，货邮周转量达到81.6亿吨公里，同比增长21.8%。1-9月份，全行业实现利润137.2亿元，创下历史新高。

　　上海机场定位亚太航空枢纽，尽享行业增长

　　亚太和中东地区是全球航空业发展最快的地区，目前亚太和中东地区的机场数目占全球总数的25%，但人口却占全球的60%，特别是中国和印度等新兴市场的经济会持续增长，给航空业带来巨大的需求。

　　在公司的发展规划上，上海机场定位为亚太地区航空枢纽，根据《中国民用航空发展“十五”计划和十年规划》以及2004年11月通过了《上海航空枢纽战略规划》，上海机场(包括浦东机场和虹桥机场)的目标是成为集本地运量集散功能、门户枢纽功能、国内和国际中转功能为一体的大型复合枢纽。

　　目前浦东机场开通定期航班的国内航空公司达到12家，国际航空公司45家，航线遍布五大洲，航班量占到整个集团的60%以上。

　　跑道接近饱和流量，2007年公司吞吐量数据有所放缓

　　随着上海经济的高速发展，浦东机场1997年和2005年投入运营的2条跑道都已接近饱和流量，2007年1-9月，上海机场实现主营收入21.18亿元，同比增长7.13%，增速2006年同期下降4个百分点，实现净利润12.78亿元，同比增长10.12%，增速同比下降2个百分点，每股收益0.66元。

　　9月份浦东机场实现飞机起降架次、旅客吞吐量和货邮吞吐量分别为2.1万次、252万吨和22万吨，同比分别增长8.6%、12.5%和23.9%，飞机起降架次增长仅为8.6%，低于白云机场、厦门空港12.3%和12.5%的增速。起降架次的放缓使得公司的飞机起降费收入和非航空收入增速放缓。值得注意的是公司的货邮吞吐量保持了高增长态势，1-9月份国内、国际和地区航线分别增长了12.3%和21.3%，浦东机场国际航空货运中心的地位进一步稳固。

　　浦东二期扩建工程竣工在即将打破吞吐量瓶颈

　　浦东机场扩建工程主要包括建设浦东机场第二航站楼、第三跑道、西货运区以及市政配套工程，第三条跑道长3400米、宽60米，4F级，可满足A380等未来大型飞机的起降要求。扩建工程是上海航空枢纽建设重要组成部分，工程预计将于07年内基本完成系统调试和工程的竣工及初验，于2008年北京奥运会前投入使用，届时，浦东机场的客货保障能力将分别达到6000万人次和420万吨。

　　截至07年3季度，公司在建工程项目净值达到69.24亿元，完成工程预算接近50%，我们认为公司有望将工程预算控制在150亿元之内。据了解，到12月份，浦东机场二期工程的资本支出75亿左右，尚有小部分尾款和其他款项需要支出。尽管最终资本开支需待竣工结算后才能确定，但是浦东机场扩建工程资本开支远低于预算水平已成定局。

　　2007年1-9月份，浦东机场日均飞机起降架次为704架，同比增长12.3%,按照公司新公布的冬春季航班计划，浦东国际机场平均每日计划安排航班约774架次，仍有近10%的增长空间，随着浦东二期扩建工程完工，第三跑道启用，我们认为公司飞机起降架次在未来3-5年将保持20%以上的增长速度。

　　机场商贸零售业务将迎来大发展

　　2006年全球机场零售市场总值将近240亿美元，国外大型枢纽机场的商贸零售业非常发达，新加坡机场、法兰克福机场、巴黎机场等国外枢纽机场主营收入的60%以上来源于商业、零售、广告、配餐等非航空性业务，而目前国内机场非航空业务收入占机场服务总收入的比重不到40%。

　　2006年公司非航空收入仅占主营收入的29%，浦东机场的二号航站楼建筑面积48万平方米，其中商业使用面积将近3万平方米，包括一个将近5000平方米的大型商业区，总营业面积是老航站楼的3倍左右，随着二期投入使用，新航站楼的租金商铺收入将成为公司新的利润增长点。

　　为提高机场非航空收入，自2006年起，浦东机场对T2以及T1候机楼部分租约到期商铺进行了集中招标，目前三号航站楼招租实行的是保底租金+收入分成模式，确保了在航站楼在开通之日就有稳定现金流入。

　　收购虹桥机场将使上海机场成为当之无愧的亚太航空枢纽

　　收购虹桥机场一直是投资人关心的焦点问题，公司控股股东机场集团在股改的时候曾承诺：“未来将通过一个上市公司整合集团内航空主营业务及资产”，在公司07年3季报中公司披露关于收购工作进展，“目前该工作取得了一定的先期进展，但尚未能形成完善的具体操作方案和时间表”。

　　尽管我们对于收购的时间表难于猜测，但随着公司业务发展，收购的时机逐步成熟，我们推测在2009年上海世博会召开之前公司将最终完成该项收购，届时，上海机场将成为涵盖浦东和虹桥两机场跑道、航站楼、货站和航油公司等航空资产，成为当之无愧的亚太航空枢纽。

　　盈利预测

　　投资建议

　　在不考虑资产注入的前提下，按照上海机场的盈利预测，07年、08年和09年的PE分别为40倍、33倍和27倍，我们认为30倍市盈率是上海机场的安全边际，DCF估值公司内在价值为44.2元，考虑到虹桥机场注入，保守估计公司盈利能力提升30%的前提下，给与增持的投资评级。

　　风险提示

　　如果公司在2009年收购虹桥机场，届时虹桥机场二期扩建已经开工，投资预算在200亿左右，短期折旧会摊薄公司的盈利水平。

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