丽江旅游：索道改建进行时

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　　刘丽　上海证券

　　调研要点：

　　收入增长来源于索道营销方案调整。2007年前9个月，丽江旅游三条索道共接待游客131.03万人次，同比仅增长2.07%；而同期公司营业收入同比增长率则达到12.7%。收入增长高于游客接待人次增长的主要原因在于，公司2006年下半年开始对营销方案进行了调整，对公司所经营的三条索道进行了统一营销，并将营收的重点放在了票价更高的玉龙雪山大索道。近两年来，公司此举在增加营业收入方面起到了相当重要的作用：2006年公司接待的游客数为168.77万人次，仅比05年增长1.79%，但由于游客乘坐索道的结构性调整(雪山索道接待游客数增长28.26%，云杉坪接待量增长1.17%，牦牛坪接待量下降43.44%)，公司主营收入增长达到16.3%。另外，市场营销方案的统一调整也使得公司销售费用明显下降，促进收入和净利双增长。2007年前三季度玉龙雪山大索道接待游客57.13万人次，已达到2006年全年接待人数的86%，我们预计玉龙雪山大索道2007年全年游客接待量同比增长能达到15%以上。

　　云杉坪索道改建进行时，预计春节前恢复运行，提价预期强烈。云杉坪索道自1994年11月投入运营以来已运行了13年，原有设备为固定抱索器2人座吊椅式索道，运输能力为单向550人/小时。由于该索道运力基本饱和，旺季游客等候时间过长且设备业已老化，公司已于2007年11月10日起对云杉坪索道停运进行更新改造，工程预计将于2008年1月20日完工，春节前将恢复营运。改造后云杉坪索道将采用意大利Leitner公司八人座脱挂式吊箱索道，新设备的设计运输能力单向为1580人/小时，为旧设备运力的三倍左右，同时，公司还将对游客休息室、候乘区域等进行整治改造。根据公司此前公告，本次改造完成后预计将使云杉坪索道年运行成本上升约410万元(主要为折旧和电费增加)，暂停营运期间将影响公司净利润450万元。我们认为，云杉坪索道改建期间，由于替代作用的存在，公司其他两条索道的乘坐率会提升，对公司整体净利润的影响将小于450万元。云杉坪索道改造前是公司三条索道中票价最低的一条，双程乘坐票价为40元/人，此次改造后提价的预期非常强烈，有望在恢复运营后票价提升50-100%至60元或80元/人；当然云杉坪索道提价仍需要得到省发改委的批复，提价的时点还不确定。

　　收购牦牛坪索道全部股权出于整体营销、保护少数股东利益考虑。公司于2007年11月20日与重庆汇邦旅业有限公司签订协议，以1675.04万元收购其持有的丽江牦牛坪旅游索道有限公司40%的股权，收购后牦牛坪旅游索道有限公司成为公司全资子公司。由于近两年公司的营销重心向玉龙雪山大索道倾斜，牦牛坪索道的接待量出现了明显的下降，尽管营销方案调整对公司整体的业绩提升起到了相当重要的推动作用，但这也对原牦牛坪索道公司少数股东的利益产生了负面影响。牦牛坪索道公司2006年和2007年前三季度净利润分别为215.20万元和112.03万元，对公司利润贡献较小，因此此次收购对公司净利润的影响很小，主要是出于对旗下三条索道进行整体营销以及保护原少数股东利益的考虑。牦牛坪索道主要由于交通不便的原因本身游客接待量小，近两年又受到营销方案改变的影响，目前在公司收入、利润中所占比例都较小，对于公司而言主要作为旅游资源的储备而存在。

　　世界遗产论坛中心客房主体结构已基本完成，预计08年10月建成运营。公司IPO募集资金本拟投向丽江古城世界遗产论坛中心、丽江古城艺术风情休闲区、丽江古城南入口旅游服务区三个项目。因征地问题，项目进度滞后，目前公司已决定将前次募集资金全部投入丽江古城世界遗产论坛中心项目，其他两个项目由公司自有资金解决。丽江古城世界遗产论坛中心项目投资总额根据市场情况也有所变更，项目原计划用地45亩，规划总建筑面积18,000平方米，接待规模为200个客房，总投资9,973.80万元。经变更后，该项目计划用地76.4亩，规划总建筑面积41,795平方米，接待规模为277间(套)客房，总投资32,282万元。由于投资总额增加，不足部分公司拟定向增发募集(600万到1200万股之间，发行价格不低于20.95元/股)，增发方案已报证监会待审核。世界遗产论坛中心旨在构建一个具有国际文化交流、商务会议、国际会展功能为一体的大型五星级休闲度假酒店，从实地调研情况来看，该项目位于丽江大研古镇内，客房为纳西民居风格，与古城整体风格保持一致，目前酒店客房主体结构已基本完成，预计将于2008年10月建成，投入运营后将成为古城内惟一一家五星级酒店。公司将聘请著名的洲际酒店管理集团管理世界遗产论坛中心，预计酒店起始价格在800元/天左右，正常营业后

房价在1200元/天左右，由于存在开办费的一次性摊销(预计1200万左右)以及08年全年运营时间短的影响，预计世界遗产论坛中心2008年将出现亏损，2009年开始为公司贡献盈利。我们认为，丽江旅游市场五星级酒店的高入住率以及更易为旅游者青睐的古城内优越地理位置，世界遗产论坛中心项目前景看好，将成为公司2008年以后新的盈利增长点，同时有利于改善公司业务一直较为单一所面临的风险。

　　原IPO募集资金两项目仍未有大进展。因IPO募集资金全部改投世界遗产论坛中心项目，原IPO募集项目丽江古城艺术风情休闲区、丽江古城南入口旅游服务区这两个项目将由公司自筹资金解决，目前这两个项目征地工作还有待完成。

　　玉龙湾项目处于规划阶段。公司控股子公司云南睿龙旅游投资有限公司与昆明滇池

高尔夫有限公司共同作为乙方于2007年7月10日与昆明安宁市人民政府签署“昆明玉龙湾运动休闲主题社区”项目投资意向协议书。玉龙湾位于昆明市所辖安宁市太平新区规划范围，距昆明市区21公里，该项目是集多种体育运动、休闲娱乐、影视拍摄、旅游

房地产等为一体的大型综合项目。此项目拟由公司控股子公司睿龙公司和滇池高尔夫分别出资7000万元和3000万元共同组建“昆明玉龙湾旅游发展有限公司”负责实施，拟采用滚动分期开发的方式进行开发。玉龙湾项目为公司的未来发展打开了成长空间，但目前还处于规划设计以及土地征用阶段，真正能够为公司贡献利润还尚待时日。

　　母公司受惠于所得税改革。丽江旅游母公司目前所得税率为33%，所得税并轨之后母公司将受惠于所得税改革，提升公司业绩0.05元左右。经营其他两条索道的子公司仍将享受西部大开发税收优惠政策按15%缴纳所得税。

　　给予“跑赢大市”的评级。我们认为，就公司目前经营情况来看，垄断经营的索道游客接待量增长有限，2007年的业绩增长主要源于营销方案的调整以及所持有基金共允价值变动收益等因素；2008年的亮点将为云杉坪索道改建后运力以及价格的提升；世界遗产论坛中心预计08年10月建成运营，有助于改变公司业务单一的局面，但由于08年开办费一次性摊销因素将给公司08年业绩带来负面影响，08年之后则将成为公司的又一盈利增长点。假设云杉坪索道08年起提价50%至60元的情况下，我们预测公司07年、08年的每股收益分别为0.55元和0.62元；若云杉坪索道提价100%至80元，则08年每股收益将达到0.72元。目前我们审慎地给予丽江旅游投资评级为：

　　未来六个月内，跑赢大市

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